自教育部去年5月下发高校所属企业改革指导意见以来，校企改革进入攻坚期。与此同时，包括债务偿付、存续能力等相关的一系列分歧与争议也随之产生，客观上延缓了校企改革的进度，亦令校企改革的未来充满不确定性。本文以“清华系”为样本，全面透析了校企改革的主要路径及面临的现实困境。作为中国最主要的校企集团之一，“清华系”在资产负债结构、公司治理架构、业务经营模式等方面极具代表性，其改革方向和成效将直接决定中国校企改革的最终结果。

日前，清华大学控股的紫光集团、北京大学控股的方正集团发行的美元债价格大跌，体现了市场对高校企业的担忧。

早在2015年，中央深化科技体制机制改革文件就提出，要逐步实现高校与下属企业剥离。2018年5月，《国务院办公厅关于高等学校所属企业体制改革的指导意见》（下称“指导意见”）印发，要求推动高校所属企业清理规范、体质增效，促使高校聚焦教学科研主业。

以清华大学为例，其校办企业的规模和社会影响均属国内一流。在此次校企改革中，清华大学既是先行者，又是遇到困难最大的那一个。相关上市公司的公告显示，按照党中央和国务院要求，清华大学正在积极开展校属企业改革工作，聚焦教学科研主业，提升高校治理水平，促进集中精力办学，实现内涵式发展。但是，领先的混改尝试、出色的职业经理人团队，曾让清华大学校属企业走上发展的快车道，如今也给校企改革带来了不小的阻碍。

清华大学的校企改革在摸索中前进，其间积累的经验和教训，可供其他高校借鉴，这就是试点的意义。放眼全国高校企业，存在改制难题的，并不只有清华、北大。平安证券就认为， 股权变动引发原有利益各方激烈博弈，或加速校企风险暴露，而剔除名校的光环后，校企基本面可能存在业务不强、债务依赖和债务结构不合理等问题。

清华校企存三大派系

2003年，清华大学整合旗下产业，成立全资子公司清华控股。清华大学以清华控股为平台，管理着规模庞大的资产，涵盖科技产业、创新服务、科技金融、创意产业、在线教育等产业群组，控制同方股份、诚志股份、紫光股份、紫光国微、紫光学大、启迪古汉、启迪环境、辰安科技等8家A股公司，合计市值达到1500亿元。2018年，清华控股位居国内企业500强第137位。

就清华大学在A股的布局而言，又可细分为紫光系、启迪系和清控本系。清控本系指的是清华控股或其全资子公司直接控制的上市公司，包括同方股份、诚志股份和辰安科技；紫光系以紫光集团为平台，控制紫光股份、紫光国微和紫光学大，参股文一科技等众多上市公司；启迪系通过启迪控股，控制启迪古汉和启迪环境。此外，紫光系、启迪系还分别参股多家A股公司，同方股份是泰豪科技的第一大股东。

诚志股份是清华大学控股的一家从事生物制品及医药生产和销售的高科技上市公司。在有所动作之前，清华控股直接持有诚志股份11.76%的股份，通过全资子公司诚志科融持有33.44%。清控本系的另一家上市公司辰安科技，主要依托清华大学公共安全研究院的技术优势，从事公共安全和应急技术的产业化。截至目前，清华控股直接持有辰安科技8.16%股份，通过全资子公司清控创投持股18.68%。

同方股份在清控本系中拥有特殊的地位，因其规模、知名度均较另两家上市公司有更大的优势。同方股份是清华控股唯一的直接控股的A股上市公司，后者依托清华大学的科研实力与人才平台，走产学研结合之路，定位于多元化综合性科技实业孵化器，致力于中国高科技成果的转化和产业化。截至目前，清华控股直接持有同方股份25.75%，紫光集团持股2.35%。

在清华大学的校办企业中，紫光系最为庞大和复杂。官网显示，紫光集团是一家领先的数字化基础设施和服务企业，并着力发展电子元器件和设备制造产业。截至2018年底，紫光集团在全球拥有4万名以上员工，总资产约为2700亿元。紫光集团是全球第三大手机芯片设计企业，占到全球SIM卡芯片市场份额的20%以上。清华控股持有紫光集团51%的股权，另外49%属于健坤投资。健坤投资的第一大股东是赵伟国，持有70%股权，另外两名股东是李义、李禄媛，各持股15%。

启迪系的平台是启迪控股，后者的控股子公司启迪科服为启迪古汉、启迪环境的控股股东，直接持股比例分别为29.44%、16.56%，启迪科服还通过两家全资子公司持有启迪环境7.48%股份。启迪控股是一家依托清华大学设立的聚焦科技服务领域的科技投资控股集团，是清华科技园开发建设与运营管理单位。启迪控股官网称，公司管理总资产规模超过2000亿元。

针对内部不同派系的改革，清华大学采取了不同的方式。

清控本系，清华控股对公开挂牌或公开征集受让方、协议转让的形式，减持大部分股份，以使自身失去控股权；紫光系，清华控股曾试图为紫光集团引入其他投资者，以实现共同控股，最终失败，当前无进展；启迪系，清华控股拟为启迪控股引入雄安新区管委会，使上市公司成为无主状态。

清控本系：转让大部分持股

对于清控本系三家上市公司，清华大学拟采取的改革方式是部分转让，以实现控制权的变更。具体来看，三家公司又有所不同。

8月30日，诚志科融将所持诚志股份4433.54万股（约占总股本3.54%）无偿换转至清华控股。至此，清华控股持股比例升至15.3%，诚志科融降至29.9%，控股格局并未发生变化。紧接着在9月初，诚志股份公告，清华控股拟通过北京产权交易所公开挂牌转让诚志科融100%股权，若转让完成，可能导致公司的实际控制人变化。9月份，北交所网站对上述转让事项进行了20个工作日的预披露，但时至今日尚未见正式披露。诚志股份证代对证券时报·e公司记者表示，此事由控股股东层面推进，上市公司正常经营，未受到影响。

辰安科技是在11月24日收到控股股东清控创投的通知，后者拟通过公开征集转让的方式协议转让其持有的公司4345.96万股，占总股本的18.68%。公告称，清控创投后续将进一步研究制定具体方案，若此次公开征集转让获得批准并得以实施，将导致公司控股股东和实际控制人发生变更。

持股5%以上股东安远县辰源世纪科贸有限公司（下称“辰源世纪”）也在11月25日通知辰安科技，拟通过公开征集转让的方式协议转让其持有的1268.38万股，占总股本的5.45%。辰源世纪是对辰安科技经营管理团队及在公司的创立和发展中作出重大贡献的人员实施股权激励的平台，第一大股东为袁宏永，系辰安科技副董事长、总裁。今年5月~9月，辰源世纪已经通过协议转让、大宗交易等方式减持了辰安科技5.9%的股份，原因是自身资金需求。

相较于诚志股份、辰安科技，清华大学的校属企业改革工作在同方股份上已有实质性进展。今年4月3日，清华控股与中核资本签署了《股份转让协议》，后者以70亿元的价格受让同方股份21%的股票。11月22日，转让总价调整为63.98亿元，其他条款不变。11月28日，中核资本已根据《补充协议》约定支付了股份转让价款30%的保证金。此项交易完成后，清华控股持股比例降低至4.75%，同方股份的控股股东变更为中核资本，实际控制人变更为国务院国资委。

紫光系：改制方案搁浅

紫光集团的前身是清华大学科技开发总公司，1988年成立，至今已超过30年。2009年，紫光集团引进新的管理团队，在之后建立了混合所有制，开启了腾飞之路。2012年，紫光集团营收为22亿元。到了2018年，这一数字达到800亿元，增长了36倍。

紫光集团采取的模式是大举并购，扩张速度惊人。由此带来的隐患是，紫光集团高杠杆运行，负债率较高，现金流不佳。截至今年6月底，紫光集团总资产2741亿元，总负债2020亿元，负债率达到74%，归母净资产仅72亿元，下滑了56%。今年上半年，紫光集团亏损了32亿元。

清华控股持有紫光集团51%的股权，另外49%属于健坤投资。健坤投资的第一大股东是赵伟国，持有70%股权，另外两名股东是李义、李禄媛，各持股15%。赵伟国是健坤投资的董事长，同时也是紫光集团的董事长。可以说，正是赵伟国团队在2009年进入紫光集团后，后者才由一家纯粹的校办企业变成一家市场化的公司。并购之路，也是赵伟国一手为紫光集团打造，这也让其赢得了“并购狂人”的称号。

在A股，紫光集团控制紫光股份、紫光国微、紫光学大等3家上市公司。具体来看，紫光股份的控股股东为紫光通信，持股54.5%，紫光卓远持股3.86%，二者均为紫光集团全资控制，紫光集团自身还直接持股0.32%；紫光集团通过全资孙公司紫光春华持有紫光国微36.39%的股份，紫光集团、紫光通信也持有少量紫光国微股份；紫光卓远持有紫光学大15.59%的股份，紫光集团、紫光通信也分别持有3.02%、5.15%，三者合计持有紫光学大23.76%的股份。

在这一轮校企改革中，清华大学较早的筹划为紫光集团引入新的投资者，但一波三折，难以推进。早在2018年8月，紫光系三家上市公司就公告，收到紫光集团发来的通知，紫光集团控股股东清华控股公司正在筹划转让其持有的紫光集团部分股权，该事项可能涉及到公司实际控制人变更。

2018年9月，第一份方案出炉，清华控股分别与苏州高铁新城国有资产经营管理有限公司（下称“苏州高铁新城”）、海南联合资产管理有限公司（下称“海南联合”）签署附生效条件的《股权转让协议》，分别转让清华控股所持有的紫光集团30%、6%股权。同时，清华控股与高铁新城、海南联合三方签署《共同控制协议》，对紫光集团实施共同控制。

又过了一个月，上述方案出现重大调整。2018年10月25日，清华控股与苏州高铁新城和海南联合分别签署了终止协议，签署交易宣布结束。同日，清华控股与深投控、紫光集团签署《合作框架协议》，清华控股拟向深投控转让紫光集团36%股权。同时，清华控股和深投控应在签署36%股权转让协议的当天，签署《一致行动协议》或作出其他安排，达到将紫光集团纳入深投控合并报表范围的条件，以实现深投控对紫光集团的实际控制。

最终，调整后的方案仍然没能实际落地。今年8月，紫光系三家上市公司公告，鉴于近期内外部市场环境变化，经各方友好协商，清华控股决定终止向深投控转让其所持紫光集团36%股权。

启迪系：引入雄安新区管委会

启迪系的平台是启迪控股，后者的控股子公司启迪科服为启迪古汉、启迪环境的控股股东，直接持股比例分别为29.44%、16.56%，启迪科服还通过两家全资子公司持有启迪环境7.48%股份。此外，清华控股直接持有启迪科服6.99%股权，直接持有启迪环境4.97%股份，通过其所控制的南通金信持股1.55%。

清华大学对启迪系的改革，借鉴了紫光系的经验，但同时也有清控本系方案的影子：一是为启迪控股引入战略投资者，使其变更为无实际控制人的状态；二是保留清华控股持有的启迪科服及上市公司股份，维持影响力。

今年11月9日，清华控股与中国雄安集团基金管理有限公司（下称“雄安基金公”）签署协议，清华控股向雄安基金或其控制的基金转让所持启迪控股14%的股份。同时，雄安管委会认缴启迪控股新增注册资本1.23亿元，占增资后总股本的14.47%。雄安管委会及雄安基金均受河北省人民政府实际控制，上述交易完成后，清华控股与雄安方持有启迪控股的股份均为26.45%，启迪控股变更为无实际控制人状态。由此带来的影响是，启迪古汉、启迪环境变更为无实际控制人状态，控股股东未发生变化。

清华控股持有持有的启迪科服股权、启迪环境股份，则未见有调整计划。

清华校企改制难言彻底

综合来看，清华大学对清控本系、启迪系的校企体制改革已经有所进展，但仍不够彻底。在紫光系，清华大学的改制更是遇到了困难，难以继续推进。

清控本系中，同方股份控股权的接盘方是国资委下属的中核资本，清华大学做到了放弃控制权，持股比例降到了5%。而诚志股份、辰安科技在公开征集的方式下，受让方的身份并不能确定，清华大学仍保留了较高的持股比例，新进入者想全盘控制上市公司并不容易。启迪系和清控本系的情况类似，清华控股仍保持了较高的持股比例，校企改制难言彻底。

诚志股份的新股东将持有29.9%的股份，而清华控股除了直接持股15.3%外，其全资子公司清控资产的控股子公司清控金信还是金信融达的第一大股东（并列），金信融达为北京金信卓华投资中心（有限合伙）的执行事务合伙人（GP），后者持有诚志股份8.36%的股份。因此，在辰安科技，清华大学与新股东的持股差距并不会很大。

清控创投转让持股后，清华控股持有辰安科技的比例仍然高达8.16%，位列第三大股东。辰安科技副总裁兼董事会秘书吴鹏此前曾表示，未来公司将继续推动、延续与清华大学的科研合作，积极开展科研成果转化；如此次公开征集转让顺利实施，新股东的引进也将为公司带来新的机遇，注入新的动力。从董秘的表态来看，辰安科技未来仍将对清华大学有较大的依赖性，意味着清华大学仍会继续扶持辰安科技。

在紫光系，清华大学的校企改制遇到了极大的困难，两次方案均未能实施。对比可知，第一版本的交易方案实施后是三方共同控制，清华控股仍为实控人之一，第二版本进行了改进，清华控股作为实控人的一致行动人，紫光集团将被纳入深投控合并报表范围。但是，无论哪个版本的方案，清华大学的退出都很不彻底，同时均将健坤投资推上了单一第一大股东之位，新入投资者的控股地位并不稳定。

在紫光集团7人董事会中，清华控股派驻3名（李艳和、范新、李中祥），其余4人（赵伟国、张亚东、王慧轩、齐联）均为职业经理人或紫光集团自己培养出的人。因此，清华大学在紫光集团董事会中并无优势。

清华控股的人事安排也有微妙变化，赵伟国去年卸任了清华控股董事一职，启迪控股董事长王济武也在同一时间卸任这一职务。在清华控股，赵伟国、王济武、黄俞（同方股份总裁）、程京（清华控股持股69.32%的博奥生物董事长）为高级副总裁，但在官网的排序低于范新、李中祥等6位副总裁。这在注重位次排序的国企中并不常见。

现在看来，健坤投资对紫光集团高达49%的持股比例，及以赵伟国为首的管理层的强势地位，是清华大学在对紫光系改制中不得不面对的难题。另一方面，紫光系在加快资产证券化的步伐，旗下紫光国微的重大资产重组正在推进。

紫光国微曾在2015年推出800亿元的定增方案，用于投入存储芯片工厂和收购封测厂、芯片产业链上下游公司等。今年6月，紫光国微公告称终止上述定增，同时推出了新的重大资产重组预案。根据该预案，紫光国微拟向紫光神彩、紫锦海阔、紫锦海跃、红枫资本和鑫铧投资购买其合计持有的紫光联盛100%股权，以完成对标的核心资产Linxens集团的收购。

紫光神彩、紫锦海阔、紫锦海跃和鑫铧投资均为紫光集团关联方。此次重大资产重组若顺利实施，紫光集团将通过全资孙公司紫光神彩和紫光春华持有紫光国微53.97%的股份，赵伟国通过其所控制的紫锦海阔、紫锦海跃持有7.58%股份。此外，紫光集团间接参股鑫铧投资且有重大影响力，鑫铧投资将持股1.26%；紫光集团、紫光通信仍持有少量股份。