投资虽然是理念先行，但是倘若一直打嘴炮，未免显得叶公好龙，所以今天想聊聊如何利用财务指标去判断一家企业是否具有投资价值。

之前写过一篇文章，说的是如何利用财务指标寻找赚钱的公司，侧重的是盈利能力，今天想把稳定性和管理水平纳入考量，整理了一下，做成一个模板，有需要的小伙伴可以拿去修改之后套用。

格雷厄姆捡烟蒂，注重安全边际，讲究的是广撒网；巴菲特在此基础买优质资产，注重安全边际的同时，侧重资产的质量，说的是集中。但不管是分散还是集中，都是为了大概率保证盈利，这也就是说，投资需要特别重点关注两个维度，一个是盈利，另一个是稳定。

所以我觉得在寻求价值的时候，可以从盈利性、稳定性、管理水平这三个方面来考量。

一、盈利性

不管是内生增长，还是市场预期，根本上都是靠业绩推动，而且企业存在的目的就是盈利，所以盈利能力的评估是先行指标。

补充两点内容：

1、杜邦分析：利润根本上是来源于何处？

最好是把ROE进一步拆解，也就是进行杜邦分析（可以搜一下雕爷的文章，有一段是用杜邦分析指导企业经营的，写得特别帅）。

ROE=总资产收益率×权益乘数

总资产收益率=销售净利率×总资产周转率

销售净利率=净利润÷营收 总资产周转率=营收÷总资产

简单来说，ROE取决于三个核心因素，一是销售净利率，二是总资产周转率，三是财务杠杆，也就是我们常说的暴利、周转速度、财务杠杆。

我们要做的是，分清楚净资产收益率到底是来源于产品高利润率，还是周转速度，还是高负债率。举个简单的例子，卖古董的，号称三年不开张，开张吃三年，这就是说产品的销售净利率很高，最典型的是茅台，销售净利率可高达50%，也就是说每100块钱的营业收入，就可以得到50块钱的利润，典型的开门吃三年。

与之对应的就是国美、苏宁这样的零售商和百货了，销售净利率很低，但是总资产周转率却很高，也就是我们常说的薄利多销。

最后就是总资产收益率和权益乘数，有些企业本身的资产收益率不高，但是由于所加的财务杠杆很大，所以最终的净资产收益率也显得不错。这里举华夏幸福的例子，ROA只有2%，ROE却高达20%，全是杠杆翘起来的。（之前看了雪球上一篇关于华夏幸福融资手段的文章，觉得好玩，就把华夏幸福纳入了实验组合）

通过杜邦分析，我们可以从根本上了解，企业的盈利来源。个人认为，最有投资价值的当是高销售净利率的公司，这种公司有着丰厚的利润，很高的毛利率，赚钱相对轻松。

之所以选择买露露的票，上露露的船，很大的程度是因为露露有很高的净资产收益率，更重要的是它的高ROE来自于总资产收益率，可以看到露露的总资产收益率高达15%，这还只是三季度。虽然露露在营销和管理方面还存在问题，但是我觉得这些问题是可以优雅地解决的，长年稳定的高ROE可以最大限度地保驾护航。

2、盈利质量

什么是盈利质量？

说广厦蓝田安然就很清楚了，也就是说：

（1）利润是不是真的

（2）以现金流收到的盈利有多少

第一点可能需要一定的财务分析功底，但是大抵的思路是利润可以虚构，但是现金流难以配套造假，所以需要注意一下现金流是不是与利润一样充裕，如果利润很多，但是现金流量却很小，那可能就是虚构收入。当然现在金税三期出来，造假的难度进一步加大，所以你看我天朝的经济金融制度也是在不断完善中。

第二点，则可以看一下账上是否有大量应收账款，看看应收账款占利润的比例，纵向比较一下，是否处于正常的比率。同时考量一下经营活动现金流量，进一步测算自由现金流。

同样以露露为例，经营活动流量净额，16年有两个季度为负，这个就不太妙了，还好的是三季度为正，并无大碍。经营活动现金流量净额为负，表明企业回款能力不够强大，当然也有可能在开拓市场，但是如果企业融资水平不行，还是会影响正常经营。如果一家企业经营活动现金流量净额为负，那就可以直接排除了。

自由现金流=经营活动现金流-资本性支出，资本性支出就是超过一个会计年度或者经营周期的支出，比如购买固定资产、无形资产等等。自由的意思就是哪怕拿走这部分，也不会对企业的正常经营造成重大的影响。

二、稳定性

激进型投资者，比如我这样的年轻人，可能更加注重企业的盈利性，渴望股价迅速上涨，因此容易忽视企业的稳定性。

但是我们知道，按照以上盈利指标来筛选，得到的标的很可能都是成长股，一方面实业层次成长公司本身就面临很多的风险和不确定性，另一方面成长股又承受着市场的高预期，估值普遍偏高，而高成长的业绩往往难以持续，所以一旦业绩下滑，市场就可能反应激烈，导致价格大幅波动，无端承担更多的市场风险，所以非常有必要把稳定性纳入考量。

如何评价一家企业的稳定性呢？我觉得一个是现金流，一个是资产结构。

1、现金流

现金流可能很多入门级的小伙伴不清楚，但是做过实业肯定特别了解，一家企业能不能活下去，不是看能不能赚钱，而是现金流能不能周转过来，当然长期来看还是看能不能盈利。关于现金流我特别崇拜的是贝索斯，研究过亚马逊的案例的同学可能知道，贝索斯的经营指导原则就是现金流而非盈利，所以亚马逊一直不盈利，但是一直在不断壮大，贝索斯可以说是提出了一种与传统经营理论完全不同的经营哲学。

总之，现金流之于企业，就像血液之于人体，石油之于工业。人无血不活，企业现金流枯竭，也必死无疑，之前提到过的巨人大厦，就是一个很好的例子，很多企业不是死于竞争，而是死于现金流断裂。

考量现金流主要看两个指标，一个是经营活动现金流量净额，另一个是自由现金流。

2、资产结构

资产结构很简单，就是我一个公司经营我有多少是自有的权益资产，有多少是借钱经营。前面杜邦分析说过，提高负债率虽然能够放大收益，但是企业也需要承担更多的财务费用和市场经营风险。一旦举债过多，就可能吞噬利润，甚至导致成为现金流断裂的导火索。

这个不多说，直接上比率：

（1）资产负债率=负债总额/资产总额

这个比率最好控制在40%~60%的范围，太低了显得浪费，没有利用好外部资源，太高了显得太危险，一不小心可能把自己玩死了。银行、证券、保险这种依靠负债经营的特殊企业除外。

（2）流动比率=流动资产/流动负债

照着资债表套公式就是，通常认为存货大约占流动资产的一半，所以合适的比率是2以上，最低不能小于1.高于2就表示企业的资产状况非常好。当然还是得看具体的行业。

（3）速动比率=速动资产/流动负债

用流动资产扣除变现能力差的存货和名为资产实为费用的待摊费用即为速动资产，一般认为1是比较合理的，但是不同的行业好像差别非常之大。

这里就涉及到一条原则，那就是在比较的时候注意横纵向，横向比较时与行业内的其他公司相比处于一个什么排名水平，纵向是与公司自己历史数据比较是升高还是降低的趋势。

（4）息税前利息保障倍数=（税前利润+利息支出）/利息支出

这个不多解释，真正优秀的企业其实负债不多，财务费用甚至为负（利息收入）。这里稍微说一下迈克尔波特的五力分析模型。

迈克尔波特是我特崇拜的又一个大神，他的《竞争策略》同样让我嗨了一把，这个也要归功于雕爷的启蒙。大神的五力模型是：卖方的议价能力、买方的议价能力、新竞争对手入侵，现存竞争者的竞争、替代品的威胁。

最经典的解释就是巴菲特说的，给你100亿，你能不能再造一个可口可乐，这就是抵御竞争的能力，代表着企业面对竞争的稳定性，我们要投资的就是这种皇位稳定的企业。实际上这种企业往往在资源、品牌、技术等方面有着一定的垄断性，比如茅台的酒文化是品牌垄断，丽江旅游的自然资源垄断，某种意义来说，我们投资的是垄断。所投资的公司具有垄断性，能不稳定吗？露露的垄断就在其杏仁露品牌，皇位无人能撼，虽然管理混乱、营销动力不足，照样过得蛮不错。事实上巴菲特说得更夸张，他要的是能够傻瓜式管理的企业，完全依靠公司既有的垄断竞争优势，哪怕管理层犯错也不要紧，因为家底厚，是望族。

三、管理水平

管理水平其实也包含了两个方面， 一是管理层的品质，二是管理层的能力。

这方面最牛逼的当属巴菲特，他着意收购那些有着好管理层的企业，收购之后放手让原来的优秀管理层继续经营，典型的天子御将。

这个也是我觉得可能比较困难的，因为中国的企业家可能比较缺乏这种“管家思维”。就拿前两天刚被人爆料的董大姐来说吧，直批股东“分红给你废话还更多，掌声都不给我”是什么鬼，管理层只是股东的管家好吗？所以不要说小散，大股东可能都算不上真正的企业所有者。

巴菲特的方法是看财报的述职部分的措辞，是否真实、客观，因为这部分反应了管理层的性格、眼界，然而遗憾的是就我读财报的经验来看，一字不漏地把去年能抄的部分全抄一遍的财报占据99%，更遑论像巴菲特一样每年写一封信给股东了。

当然中国还是有一些有情怀、有能力的企业家，这些都是中国经济真正的脊梁。我其实是属于情怀比较泛滥的，我崇拜的是这样一种人，他首先有很大的情怀和抱负，然后真真切切想去做一些事情，想去改变什么，接着获得了巨大的成功，事实上我觉得成功只是一个附庸品，是一个人去做了一些有价值的事情之后自然而然的结果。

总而言之，管理层品质这种东西很难把握，只能多关注，多研究。

重点说说管理能力的指标。

（1）三费占比

三费即期间费用，包括管理费用、财务费用、销售费用，最好当然是三费不断下降，但是实际上一家公司如果在不断扩张，三费应该是随着上升的。但是这都不是事，重要的是，三费占比必须稳定，而且相较于行业其他公司，是比较低的。

但是该花的钱还是得花，关键是要用在刀刃上，也就是策略性成本，用在能够使优化产品，升级体验的地方，要能够促进利润的增长。比如广告费，如果费用过多，可能会导致浪费，没有铺到位，又导致宣传不足。 所以要看费用的增长是否能够促进销售收入的增长，如果是肯定的，而且销售收入增速大于销售费用增速那就可以增加，如果收效甚微，那么不如不花这钱。100块钱的销售费用，最好能够带来100块钱以上销售收入，如果花100块钱，销售收入只增长了80块钱，那还不如不花这钱。

（2）应收账款周转率=赊销收入/应收账款

我们知道，权责发生制下，有些公司报表可能营收很多，但是回款能力其实很差，大多是应收账，应收账多了不仅有坏账的风险，还影响经营现金流。所以这个指标衡量的就是应收账的回款能力。

（3）存货周转率=销售成本/存货

存货也是一个大问题，有些行业周转快，存货太少会影响销售，但是有些行业比如汽车、电子科技，存货过时的风险很大，而且会占用大量资金。该指标衡量的是存货周转的速度，一样的应该与行业内的其他公司比较，看处于行业的什么位置。存货做得最牛逼的是零库存，最经典的案例是日本丰田，有兴趣的可以研究一下这个案例。

Ps：财务分析只是辅助，并不能替代商业价值分析，毕竟投资的本源是商业。但遗憾的是商业管理的洞见并非朝夕之功，所以很尴尬，虽然一直说投资要当做生意去做，但实际上个人体会是格雷厄姆的捡烟蒂式投资可能是更有实操价值的，毕竟比起商业管理的艺术，套路要快一点。