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量化投资追高该不该?从资产配置的角度聊聊!

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标签: 量化投资
阿牛智投 来源:阿牛智投 2021-11-26 16:20:50

       今年感慨比较多,国内量化投资突然火起来了,以前也不是没火过,但最近特别火,火到不行,毕竟以指数增强为代表的策略取得了非常亮眼的业绩,量化策略的业绩历史上也不是没有亮眼过,但今年比较特别的是大多数主观多头策略表现不佳,那些去年收益百分之几十甚至收益翻倍的各路公募私募主观多头的神仙大佬今年大多数偃旗息鼓,翻车的不少,回撤大得令投资者大失所望,捶胸顿足!尤其突显出来今年量化指增多头策略高收益和相对比较低的回撤令投资者刮目相看,年初及之前就持有的投资者心花怒放,没有上车的朋友追着进场,最开心的就是那些管理规模暴增的量化管理人,半年时间干了几年没有干成的事,百亿量化私募突然多了好多家,大有“叫板”传统主观多头大佬之势,还有多家百亿量化私募官宣封盘暂停募集,头部机构产品抢购秒杀,万亿量化规模呼之欲出,更有监管机构的明确关注表态。一下子,注视的目光聚焦,闪闪发光!

量化投资追高该不该?从资产配置的角度聊聊!

       稍微对量化策略关注一点的业内人士和投资者都知道,今年的好运来自市场贝塔和量化阿尔法同时给力,大规模的量化多头策略主要是中证500指增和中证1000指增策略(今年几家头部管理人推出的不对标指数的量化多头策略以后再聊),特别是中证500指数,在跑输沪深300多年之后,今年突然扬眉吐气,收获了20%左右的涨幅,大大超过流行了多年的“核心资产”,再加上连续几十个交易日的每天万亿水平以上的高交易量和高波动率,以及足够的离散度,连续几个月的非常漂亮的量化阿尔法超额收益,两者叠加,给出了近乎完美的答案。牛X极了!如果说三根阳线改变信仰,那如果三个月,那谁受得了啊!但是现在问题来了,舒服了好几个月时间了,还没进场的投资者现在还能不能进?持有的朋友还能不能追加?这是一道送命题,正确的概率大概50%,基本等于抛硬币,被打脸的可能性很大。但是,答案往往不是最重要的,总要有一点追求答案的过程。聊几个方面,纯属老李个人拙见,老李自认为勇气可嘉!

       第一,以中证500为例,当投资者买一个量化指增策略的时候,究竟买了什么?很多人会说,看好大盘,看好中证500指数,指增策略又能跑出超额收益,所以会配置。这里就引出一个问题,中证500如果不涨呢,有一些震荡呢?甚至还有一些下跌呢?老李首先给出自己的观点:我们追求的从来不是指数的大幅上涨收益,我们追求的是超额收益的累计复利!拉长时间来看,A股的宽基指数从来都是涨涨跌跌甚至大起大落,拉长时间是可以取得不痛不痒的个位数的年化收益,我们想要去追求一个精准大盘的择时,除非是上帝。但是如果一个策略每年跑赢指数20%以上,甚至接近30%,也就是我们所说的超额收益,那么持有者拉长时间最终获得的主要盈亏贡献将来自于超额收益的复利累积,只要在相对长的一个时间阶段,比如1年到3年,指数不要提供非常大的亏损,这个超额的累积都非常可观!换言之,我们需要选择的一个指数没有特别高估,并且超额收益能够持续一定的时间并且在一个相对水位上(比如20%左右或以上)的时点和管理人。简单估算一下,3年时间,假如中证500指数不涨不跌,超额收益每年20%,3年后的指增策略收益将高达72.8%(1.2*1.2*1.2);假如中证指数每年下跌10%,超额收益每年20%,3年后指数跌幅28%左右(1-0.9*0.9*0.9),但指增策略收益也将超过接近25%((0.9*1.2)*(0.9*1.2)(0.9*1.2));

       第二,继续往下,中证500现在到底有没有大跌的风险?这个问题是母送命题下的子送命题1,老李的观点是,下跌和波动肯定都会有,但是一定的时间段内,大幅下跌作为终点不太可能达到。因为目前指数估值的历史分位数还比较低,PE估值分位数只有百分之十几,也就是说历史上百分之八十多的时候,中证500整体组合的市盈率比现在要高,再加上中证500指数成份股本身保持一定的每年盈利增速,国内及全球资金向A股权益市场涌入的大趋势不会变。所以老李固执地认为,一定时间阶段内,中证500指数大幅下跌的可能性不大。有人说既然估值分位数很低,老李是不是特别看多中证500指数?答案是否定的!因为指数确实涨了很多了,19年20年风光都被沪深300盖过了,其实不光是今年,从2019年初开始到现在,中证500的累积涨幅已经唱过沪深300了,这个事实超过大多数人的常识印象,包括老李自己(在没有计算数据之前),从这个角度来说,指数调整也是情理之中的事情。还有一个非常重要的点,中证500指数成份股中周期股占比权重在宽基指数中算是最高的,有色煤炭之类,最近股价涨了不少,上游价格处于特别高位,静态盈利水平和市盈率水平未必客观。

量化投资追高该不该?从资产配置的角度聊聊!

       第三,母送命题中的子送命题2,量化选股的高超额收益能不能持续?老李认为,目前近3个月的量化选股高超额收益肯定不能持续,有可能在很短期内下降,但是20%左右的年化超额水平可能会持续相对比较长的一段时间阶段。在上文第一点讲到的,这属于“在一个相对水位上”。毕竟最近一段时间的交易量水平,波动率水平和离散度的情况,属于“闻所未闻”,但是就算我们预期市场交易量下一个台阶,波动率下一个台阶,但是拉长一个时间区间来看,这会是螺旋式下降,我们如果按照12个月的长度去在最近几年时间区间里去框,比如过去12个月,比如2019年全年,比如2020年全年等等,总会发现整个量化行业都是某几个月超额特别好做,某几个超额特别平甚至某个月超额为负,但是超额特别好做的几个月会把12个月的年超额拉起来,所以我们能看到市场上特别牛的私募管理人近三年年化超额能够做到30%甚至以上,年化超额做到20%左右及以上的管理人更是一抓一大把。所以老李认为,年化超额的中枢会有一个逐渐下降的过程,因为毕竟美国最牛的对冲基金的量化选股年化超额也只有2%到6%。但在中国,这个下降过程不会很快,投资者还会有享受这个超额收益逐渐下降的红利期。因为,毕竟,A股市场是全球第一大的散户交易市场,虽然近几年的机构化趋势很明确,但从交易占比来看,还有很长一段时间的路要走。说到这里,不得不谈一下前一段时间某券商研究员给出的量化交易占比市场总量50%的文章,网上已经有很多文章出来驳斥过,老李不多说,该研究员确实太过业余,双边交易量概念不清,并且对量化机构的实际情况可谓是知之甚少,其实量化行业二八效应特别明显,量化百亿私募占去了大部分的规模,但是目前大多数头部量化私募交易频率早就下降到100倍以内,某些管理人甚至已经下降50倍左右的水平,毕竟那么快速增长的规模,撑不起那么高的交易频率。老李认为,量化交易在A股的真实占比,应该低于20%。当然纵向比较,这个占比的确增长了不少。这里又引出另外一个特别敏感的问题,规模与容量。老李当然是同意规模一定是收益的敌人,更是超额收益的敌人。目前整个行业规模增长太快,确实会对超额收益造成很大的压力!万亿量化规模,即使因为母子结构的原因在统计上有高估,但是按照目前这个趋势,很快达到或超过万亿也是大概率,所以对于多家头部管理人封盘的官宣,不管是不是有营销因素的诟病,老李都是支持的。这里面还有一个风险点,在于对于单个管理人而言,增量募集资金跟不上导致资金推动的阿尔法衰减的问题。但是老李始终认为,总规模也好,交易量占比也好,都还有空间,上文说到超额收益的螺旋式衰减,还有时间窗口。其实,关于量化超额收益的问题,有很多需要研究和探讨的地方,比如各家管理人的方法论,传统多因子还是机器学习,风格的风险暴露问题,持股只数和换手率的问题,不同频段的截面信号和时间序列信号的问题,量价因子和基本面因子的问题,各家管理人的团队架构投研进化迭代硬件投入的问题,上涨超额高下跌没超额的问题,指数成份股内选股比例的问题,指数增强和不对标指数的量化选股比较,不同管理人超额收益相关性究竟高不高,如何判断一个管理人超额收益能力持续性等等,这里面很多问题又是相互交叉的,特别复杂,信息量也特别多,有时间的话,大家如果愿意听,老李后面再单独写系列文章来聊。

       第四,关于中性策略(本文特指量化对冲阿尔法策略,暂不讨论各种套利等策略),老李的观点始终是不建议配置的,因为国内的对冲工具稀缺和中证500股指期货对冲成本奇高,性价比非常低。老李其实是一个极度风险厌恶的类型,曾经也为中性策略的高夏普低回撤而着迷,但是上文已经说了,逐渐衰减的超额收益是大趋势,年化10%以上的对冲成本,以及只有80%多的资金使用效率,都让老李望而却步。简单算一下,一个20%年化的中证500超额能力(长期看不算低了吧),15%的股指保证金消耗,阿尔法只剩下17%,减去10%的对冲成本,收益还只剩下7%,再扣个20%的业绩报酬,管理费认购费等等,收益只剩下一个固收水平,同时还要忍耐超额回撤或者基差收敛或者两者同时发生带来的并不小的回撤,真是鸡肋得很啊。当然,未来如果对冲成本大幅下降或者对冲工具丰富,自然又是另外一回事,比如中证1000的股指期货推出,比如中证500的场内期权推出,比如中证500ETF的融券供给大大增加等等。总之,目前这个阶段,老李特别不推荐配置中性策略,但是未来某个时候,值得期待。特别是个股对冲工具大力发展,双倍的阿尔法是真香!A股市场的差股票负阿尔法可是比好股票的正阿尔法要明显得多啊,真正的long/short策略一定会为国内量化带来又一个春天。除此之外,叠加中性策略,量化CTA策略,期权波动率套利策略等低相关不同收益来源的混合型稳健策略一直是老李非常看好的方向,老李认为这类策略的高资金使用效率和高夏普特征特别值得管理人大力投入研究,老李认为这是现阶段可以替代中性策略提供稳健收益的一剂良药,在资管新规的背景下有非常大的客户基础。当然,这对管理人来说是提出了非常高的要求,要在每一类策略都做得不差,否则任何一个差的子策略都会是一个拖累。

量化投资追高该不该?从资产配置的角度聊聊!

       第五,老李想聊聊监管的问题,最近监管部门领导发声,“在成熟市场,量化交易、高频交易比较普遍,在增强市场流动性、提升定价效率的同时,也容易引发交易趋同、波动加剧、有违市场公平等问题。”这个发言在业内引起不小的波澜,特别是不明真相的普通投资者。但老李认为,不太会有太激烈的政策出台,这一轮量化规模的增长主要在量化指增多头策略,一没有加杠杆二没有上任何衍生品做空,本质上和主观多头性质一样,不过是投资选股的模式不一样,交易的频率更高,并且持股特别分散,还由于对标指数的原因,行业配置特别分散均衡。这是最“好”的资金,非要说的话某些炒赛道炒报团股的主观多头追涨杀跌才是“趋同”和“影响公平”。当然量化规模增长比较快,近期收益又高,策略理论又艰深复杂,引起舆论和监管的关注和警惕是比较正常的情况。当然,阿尔法策略通过券商收益互换放杠杆的做法应该是难逃一劫。总之,老李并不对监管尺度特别悲观,监管关注,了解,引导行业健康合规发展也是一件好事情。

       最后,回到文章的主题,资产配置。其实老李上文的分析中多处强调了时间的维度,拉长时间来做决策,这是我们必须面临的重要功课,我们选择做长期大概率正确的事情,也必须要忍受短期的不如意。我们应该树立一个正确的投资理念,我们究竟能承受多大的风险,我们究竟要获得一个怎么样的收益预期,这一点至关重要。如果我们还抱有最近几个月量化指增同时高贝塔收益和高阿尔法收益的预期,一切终将是竹篮打水一场空。大师早就说过,“资产配置是天下唯一免费的午餐”,所以老李的建议是,如果您抱有一个长期投资的理念,并且在您的资产配置中量化策略没有或者很少,那么最近很火热的量化指增或者量化多头策略依然是非常值得配置的一类资产。但如果,您已经配置了较多的同类策略,或者您对于时间的忍受程度很短,那么您不如敬而远之

来源:搜狐网

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