目前在我国城市居民家庭中，整体厨柜家具拥有率与整体衣柜平均拥有率显著低于欧美发达国家平均水平，低的市场渗透率隐藏大的市场空间”

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行业空间及竞争格局

博思数据发布的《2015-2020 年中国整体厨柜市场分析与投资前景研究报告》表明：目前在我国城市居民家庭中，整体厨柜家具拥有率仅有7%左右，该数字远远低于欧美发达国家 35%的平均水平。目前我国城市居民家庭整体衣柜平均拥有率仍不足 10%，显著低于欧美发达国家 80%的平均水平。

中国市场整体厨柜排名：德国柏丽厨具、欧派家居、博洛尼家居、金牌厨柜、皮阿诺。定制衣柜排名：索菲亚、尚品宅配、好莱客、欧派家居。由于最近几年整体定制已成潮流，下面的分析中不再进行专业领域区分。

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重点公司分析

1、绝对龙头索菲亚，2003年成立。2017年收入体量62亿，扣非利润9亿，净利润率15%。最近9年收入复合增长率46%，扣非利润增长率51%；最近5年收入复合增长率38%，扣非利润增长率39%。2017年末本科以上员工占比为14%，当年人均薪酬9.8万。

率先上市给索菲亚带来了巨大的品牌价值。不过其成为行业龙头最核心的优势是质量、美观和环保体验，以及由此带来的口碑效应。在上海可以观察的索菲亚门店一般门庭若市，消费者认可度可见一斑。

2、综合龙头欧派家居。1994年成立。2017年收入体量97亿（其中橱柜54亿），扣非利润9亿，净利润率12%。最近5年收入复合增长率27%，扣非利润增长率45%。2017年本科以上员工占比为17%，人均薪酬11.2万。

公司锐意进取，尽管管理层中专科学历占比较大，但员工本科学历构成合理。欧派董事长姚良松表示，许多企业的衰亡，大多是因固化、腐化而亡。欧派能走到今天，而且依然生机盎然，很大程度取决于两点：一是坚持无止境的有效创新;二是坚持走反腐正道。欧派通过研究发现，维也纳歌剧院之所于历几百年风雨而依旧精彩不断，是因为它蕴藏着一个特殊的规则——因为它并不属于任何一个人，有能力者可以上台表演，无能力则须退出舞台。欧派的目标就是打造一个类似维也纳歌剧院的平台。业界都知道姚良松的大方，每次年会姚良松都会把“优先考虑经销商利益”的原则重复一次。

从员工平均薪酬在行业中遥遥领先和公司对经销商的态度可以看出，欧派能够坚持一流选人和用人标准，坚持员工、经销商与公司一起发展，坚持多方共赢。这是公司从绝对体量上成为龙头的核心因素。

3、行业第3尚品宅配。

2004年成立。2017年收入体量53亿，扣非利润3.7亿，净利润率7%。最近5年收入复合增长率48%，扣非利润增长率38%。2017年本科以上员工占比21%，人均薪酬8.35万。公司净利率率偏低的原因是销售费用率高达28%，高于索菲亚等10个百分点。销售费用率高企的主要原因是直营店比重较大，且近几年扩张的单店坪效低。这一点从人均工资偏低也可以得到应证。

公司董事长李连柱既具有博大的胸怀，其多年间资金由总经理周淑毅管理；同时也有对产品品质的极致追求，李曾经在集团年会上的演讲标题是“对口碑的渴望”。公司管理层三人是同学和师生关系，创业20年，各司其责，配合默契，在管理界非常难得。

4、其他品牌。好莱客：2002年成立，2017年收入体量19亿，最近5年收入复合增长率33%，扣非利润增长率40%。志邦股份：2017年收入体量22亿，最4年收入复合增长率23%，扣非利润增长率24%。金牌：2017年收入体量14亿，最近5年收入复合增长率28%，扣非利润增长率54%。

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竞争优势分析

1、品牌：索菲亚是当之无愧的龙头。作为消费品，一旦确立品牌优势，就会有强大的引流效果。

2、管理：索菲亚和欧派，尚品宅配也不错。从成立时间和收入体量考察，其他公司的进取精神差距较大。

3、技术：定制家居行业技术含量不高，差别不大。但尚品宅配由于有软件基因，其设计能力更胜一筹。

4、口碑：从网络评价看，索菲亚和欧派最好；金牌尽管成交不多，但口碑也非常不错。

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投资建议

首选行业龙头索菲亚和欧派，其次是可能面临费用率拐点的尚品宅配（其销售费用率变化对利润的敏感性为14个百分点）。考虑到定制家具行业的技术含量不高，同时易受房地产周期波动影响，建议给予索菲亚18倍左右市盈率买入区间，欧派17倍。尚品宅配尽管是行业老三，由于费用率面临拐点，可给予20-25倍市盈率。

除此三家公司之外，我们对其他的行业跟随者兴趣不大，除非在给出的买入标准上出现20%以上的折价。