股票和期货的联动越来越密切了，这些你必须要知道！

    股票和期货，从发展来讲，国内国外都是先有股票再有期货，所以很多方面有相关性，特别是在交易技术领域，是有一脉相承的关系的，再加上现在还有股指期货，两者的相关和互动性就更加紧密了。

    相约大咖节目组特别邀请到了鑫鼎盛期货的明星投顾讲师，胡俊老师来为投资者介绍，在投资时，如何把握两者的联动关系。

图：明星讲师胡俊

    胡俊老师认为，股票投资和期货投资还是有很多不同：

    第一个重要的不同是，股票是一种资产，可以长期持有。期货本质上讲是一份合约，是在一定期限里有价值，无法长期持有。这就带来一种情况，国内很多散户股票一旦被套，就被动持有，只要公司不退市，就一直拿到解套，这种方式在股票上或许可行，但在期货上一旦到期，是要被强行平仓的，可能等不到解套。

    另外期货是保证金交易，有杠杆，这个有利有弊，会同时放大风险和收益。

    再有就是，期货的交易更加灵活，可以做多，也可以做空，两个方向只要做对，都是可以赚钱的。不像股票，只能等到牛市或者抓到牛股才能赚钱。

    另外，国内股票目前只能T+1交易，而期货是可以T+0交易的，并且有些品种还有夜盘，这对于喜欢交易的投资者来说，是有更多的交易机会的。

    当然胡俊老师也认为，这其中很多交易规则也是目前国内股票市场特有的，是不是以后会改变，也很难说。

    随着市场交易工具的增加，投资者的金融知识也越来越丰富之后，是可以通过股指期货或者股指期权来对冲风险的，但是股指期货的使用一般是适合资金量比较大的投资者，毕竟一张股指期货合约对应的就是一百多万的市值。

    去年以来新上了很多新的期权，包括股指期权，300ETF期权，以及50ETF期权，那些还是可以给散户稍微做做的，可以根据自己的资金规模来用期权做一些股票的风险对冲。最简单的策略比如，现在手里有股票，但是同时又担心后面大盘再跌下去，那就可以买一些看跌期权，就像给手里的股票买了些保险，一旦大盘真的跌下去，手里的股票虽然是市值减少了，但是期权部分就可以赚到钱，用来弥补亏损。

    而如果大盘后面还是涨上去的话，手里的股票一般也是会跟着涨的，那期权投入的资金也就是固定的金额，不会因为大盘涨了，就会有更多的损失，这点要比单纯用期货来对冲要好，用期货对冲的话，如果大盘涨，但是期货是会不断亏损的，到时盈亏相抵，等于没有赚到。

   胡俊老师的访谈完整视频欢迎前往相约大咖专区收看。我们也将聘请更多专业的财经大咖为广大投资普及金融投资中的各种专业知识和风险防范方法，欢迎大家继续关注相约大咖。

嘉宾介绍：

胡俊  鑫鼎盛期货投顾讲师

拥有20年以上股票、期货、外汇投资实战经验，曾担任多家期货、私募投资公司投资交易顾问，参与发行管理私募基金并且取得良好投资业绩。通过实战总结，形成自己的交易理念与交易体系，独创MKK战法。擅长于把握趋势行情，捕捉交易品种的多空起爆位置，让投资赢在起跑点。

透过美股看A股，知名私募重点关注龙头公司！

    2019年，对于私募基金而言将注定是不平凡的一年。这一年，有数十家海外知名的资管机构，取得了国内的私募基金牌照；这一年，很多国内私募基金陷入困局，策略的拥挤、对冲的失效都在困扰着私募基金管理人；这一年，我们看到了更多的头部私募，纷纷表态不接受新的资金，锁仓管理。

    在2019年临近尾声之际，我们邀请到了一家另类的获奖私募基金：墨锋投资，来谈谈他们是如何在这个行业里，发展壮大的。

    墨锋投资于2015年6月在杭州成立，于2015年9月备案成为证券类私募基金管理人，11月发行第一支基金，至今已发行正在运作的有六支基金产品。公司目前在册人数12人，主要以投研团队为主。

我们是一家只管自己的钱的私募！

    与传统的私募机构所不同的，墨锋投资所管理的资金，均为自有资金和自营资金，其中以股东与基金经理个人资金为主，墨锋投资的总经理周栋表示，这样才能够真正确保与投资人利益对的绝对一致性。私募基金对管理人有着绝对收益的要求，激励制度上也较为直接，但是如何保持管理人与投资人的利益一致性，以及保证不同产品间的投资人之间的公平仍然是个难题。墨锋投资的管理团队和股东们在思考过后，认为公司经营应该做到扎实和踏实这两点，在资管行业投资人的信任是最宝贵的，也是管理人与投资人携手获取投资收益的基础。作为管理人既需要有优秀的投资能力，也需要有时刻以投资人利益为重的决心。

 图：周栋总解释为何只管自己的钱

    因此，公司至今发行的产品以管理自有和自营资金为主，通过近四年的管理运作，证明了墨锋投资的投资体系在较大规模资金下，依然稳健有效，同时也践行了这一投资理念在各种市场变化下的知行合一。

这三个板块，是我们的核心持仓！

    2019年墨锋投资的核心策略，仍然是重点配置地产大金融等大盘蓝筹股。另外，投研团队也会配置医药消费中的优质公司，阶段性关注科技等风格轮换的受益的行业。在谈到核心持仓和关注的行业时，周栋总表示：

    首先，金融地产一直是墨锋的核心持仓。一方面，是管理团队自身的银行从业背景，天然对于这两个行业比较熟悉；另一方面，是金融地产公司，业绩相对而言，更为优秀稳定，估值也较低。自去年下半年开始，投研团队就重点关注了平安银行，其背后逻辑是源于这一标的在管理层调整后零售业务转型效果逐步显现，与平安集团及兄弟公司的联动合作使它相比其他股份制银行能转型更快，业务增速更高，收益也更好，而在今年以来，平安银行的股价表现也较好；

图：周栋总在介绍关注的行业和板块

    其次，在医药消费行业中，虽然由于4+7带量采购的开展，导致医药行业，尤其是仿制药公司的估值受到明显压制，但是墨锋投资的投研团队从细分行业中，选择不受带量采购影响，且有一定垄断特征的公司。最终考虑的赛道，是血制品和疫苗行业，对应标的公司是华兰生物，公司两项业务均稳健增长，在今年股价表现也不错。

    最后，在科技股方面，墨锋投资的投研团队主要关注了消费电子细分行业。其原因有二：一是消费电子细分行业受到手机出货量下降，过去一年多表现较差，但是随着5G部署的开始，换机周期仍会到来，行业在悲观时具备一定预期差；二是消费电子产业链龙头公司的竞争优势明显，行业地位稳固，行业下滑过程中中小厂商进一步离场，如果未来行业复苏那么龙头公司受益明显。在具体投资过程中，考虑到控制风险，采取了正股+转债的模式，标的为蓝思科技，7月至今股债表现都不错。

    当然周栋总也表示，上述提到的股票只是作为案例分析，目前也基本都已经在较好的点位卖出，没有再继续持有。

明年更看好这几个板块！

    展望2020年的市场，周栋总认为，对国内的投资者而言，消费、科技和大金融这三个领域可以重点关注。其中，消费领域由于我国消费占GDP增长的比重日益增大，会有更多细分行业出现优秀公司，如文具办公用品、化妆品、内容出版和宠物行业等等；科技领域以5G建设与应用为主导，延伸至消费电子领域，都会有景气度持续向好的公司值得投资；大金融行业得益于金融改革和进一步对外开放，未来行业内部差异化更明显，特色化经营讲给行业带来更多投资机会。

    总结这三个领域具有共性的特点，周栋总更建议重点关注龙头公司。

访谈实况

嘉宾介绍：

周栋 墨锋投资总经理

中南财经政法大学法学硕士，法学与金融学双学位，国有大型银行从业十年，曾任多家分支机构负责人，墨锋慧远基金经理。在A股、港股、美股有较为丰富的经验，投资风格平衡稳健，偏重从基本面出发选股，目前重点覆盖医药和消费行业。

货币政策的制约因素，对期货有色品种的影响有多大？

引子：有色金属作为商品市场中最为成熟以及标准的板块之一，一直以来受到市场极大的关注。而其中，尤其是铜为代表的有色金属的大品种，在整个有色金属板块具有标杆性和龙头作用。但今年以来，铜市场风格变化很快，也对投资者把握行情增加了难度。为了更好地帮助投资者研判期货铜在后期的走势，我们邀请到了迈科期货明星分析师董嘉奕来到相约大咖节目，为大家深入分析。

期货铜有其别具一格的投资特性

    铜是人类最早发现的古老金属之一。

    因为其良好的导电性，耐腐蚀性得到了非常广泛的应用。铜的产业链包括采矿、选矿、粗铜冶炼、精铜冶炼、铜加工以及终端消费。国内来看，整个产业链呈现出上游集中，下游分散的特点。中国占到全球全球铜消费的几乎半壁江山，主要应用行业集中在电力、空调、交通、建筑以及电子行业等。

    就国内市场而言，中国等地区进入后工业化时代以后，全球有色金属的消费相对稳定，供应端变化将对行情产生决定性的作用。上游企业在价格大幅下跌之后的被动减产以及矿山原料供应周期性收缩导致原料端明显下降，预计其影响在2020年仍将延续。全球精铜市场处于相对紧平衡的状态，供应干扰或短期内的需求爆发对行情的影响非常大。这种市场供需结构有利于提高市场关注度和参与度。我们相信目前铜价仍处于中长期的相对底部，市场阶段性供需错配仍将在未来一到两年为这个品种带来行情。

    就国际方面来看，铜期货是国际期货市场上有广泛影响的成熟品种，也是我国期货市场起步最先推出的品种。经过十多年的实际和发展，已形成较为客观的市场规模，期货功能得到了较好的发挥。上海期铜价格作为全球铜市场定价链中重要一环的地位得到了普遍的认同。

经济周期性轮动制约铜价走势

    经济周期性轮动推动包括铜在内的商品供需关系呈现明显的周期性特点。而由于市场供需变化的轮动，供应的因素和需求的因素周期性的主导市场价格走势。因此，对铜价的长期研判某种程度上来说是对宏观经济长期走势的研判，而季节性的因素影响的是中短期的趋势。比如，铜应用的行业，电力、家电、建筑、交通等工业部门的实际生产状况决定其实际消费量。

图1：嘉宾董嘉奕介绍铜的特性

    而矿产以及冶炼行业在经济周期中的生产经营状况影响了供应量，但要注意这个往往具有一定的滞后性。中期的影响因素包括一定时期内的供求关系，进出口数据，企业生产成本等等。铜价短期的内波动的影响因素包括，货币，利率、基金交易方向等等。

    2002年至2006年，中国经济高速发展，引领铜价走出一波大牛市。2006年至2008年，全球经济增长放缓，铜价高位震荡。2008年美国次贷危机爆发，铜价自8000美元/吨大幅下跌至3000美元/吨以下。2009年至2011年，中国4万亿刺激以及美国QE下，中国经济强劲增长，铜的商品属性与金融属性需求共同推动了一轮超级牛市。2011年至2016年，上一轮投资中的扩张产能陆续投放，但经济增速放缓，铜价逐步下行。而2016-2018年，全球经济好转，而上游企业产能增速回落，铜市过剩的基本面得到改善，价格也企稳回升。2018年以来，全球主要经济体经济数据和全球不断恶化的地缘政治关系，中国消费减弱和全球贸易受损都对有色金属消费造成制约，且货币宽松政策对于大宗商品价格推动边际递减，同时，不确定的系统性风险上升导致投资者和资金的关注度明显降低，市场可能更愿意选择长期持有品种和避险资产导致铜价处于缓慢下行的趋势之中。

期货铜的操作，要聚焦供需关系！

    中长线铜的价格会怎么走？这主要将根据全球市场的供需关系来分析。

    首先在宏观层面上，上半年经济数据显示，从2018年4季度开始，全球主要工业国制造业PMI指数持续趋弱，仅美国制造业PMI指数高于50枯荣线。1-2季度，美国、欧元区制造业PMI环比持续下滑，尽管中国和日本制造业PMI表现有所起伏，但持续位于枯荣线下方，显示了全球制造业持续处于收缩状态。此外，我们认为国内的货币政策操作空间受到多重因素制约，难以出现超预期的宽松措施。第三，国内经济4季度下行压力仍比较大，且反复的贸易摩擦也对出口造成制约，整个有色金属行业供需仍将受到较大拖累。

图2：嘉宾董嘉奕介绍明年有色品种的机会

    其次，供需大方向上，今年5月中旬以来，尽管矿端供应趋紧，但季节性消费转弱、贸易摩擦反复以及主要经济体走弱，铜价持续偏弱运行。区间较2018年同期显著下移，持仓相对也很谨慎。但近日，国内精铜进口盈利空间开启，上海地区精铜现货升水维持，伦敦注销仓单比例近期增加，反应了目前国内外投资者虽然对铜市场仍处于相对谨慎的态度，避险情绪占据相对主导地位，但这个时间窗口铜市场现货支撑较为稳固。从现货交投情况、升贴水以及库存的变化来看，当下时点铜价仍不具备趋势性下跌的动力。而后期，国际政治动向不明，中美贸易摩擦反复等不确定的系统性风险可能还会降低市场风险偏好，避险情绪仍将主导。

    预计，4季度至明年1季度，铜价大概率继续寻求底部支撑。

访谈实况

嘉宾介绍：

董嘉奕  迈科期货有色金属分析师

上海大学冶金工程学士，伦敦卡斯商学院数理金融硕士，迈科期货股份有限公司有色金属分析师。熟悉有色金属产业，通过行业调研和数据分析发现趋势，把握行情，熟悉企业在运用铜期货以及期权等金融工具进行风险管理操作的一般经验和涉及问题，致力于为客户提供个性化多样化的套期保值或其他投资方案。

长期视角、基本面分析、逆向投资，居然可以完美结合！

引子：长期视角、基本面分析、逆向投资，这些看似复杂却又无法联系的投资方法，居然可以完美结合？最近我们邀请到了在A股、港股、美股有较为丰富的经验，投资风格平衡稳健的明星基金经理，墨锋投资总经理周栋先生，一起聊聊他的投资之道。

投资世界里，个人的认知边界非常有限

    墨锋投资自成立开始就定位于是投研驱动型的机构，投资的世界纷繁复杂，而单个人的认知边界非常有限，于是周栋总思考如何在投资研究的过程中以理论与实践结合的方式构建能够适应市场变化的策略体系，首先想到的是团队合作，以各自不同的视角实现探索过程中的互补，其次就是人才梯队的培养，因为单个人或者几个人的知识结构、认知水平可能出现老化和陈旧，需要有生长于不同时代的新人带给周栋总观察投资世界的新视角；最后就是公司每个人都需要适应主动学习和持续学习的过程。

    周栋总借鉴了国外的资本集团（The Capital Group）还有国内信璞投资的做法，开展以行业研究实习生计划为载体的人才培养机制，通过自2015年以来的六期行研实习生的培训培养，周栋总发现收获良多。

 图1：周栋总介绍自己的人才培养计划

    首先，培训和实习的过程是教学相长的过程，通过与同学们的交流互动和共同学习，找出了周栋总自身认知的短板加以弥补，针对每一期对实习内容的反馈对培训内容的修改，使自身的投资逻辑和投资体系更加系统化；其次，参与培训和实习的同学们，毕业工作共去了各行各业，其中也有相当部分留在金融领域，包括二级市场的买方和卖方工作，成为周栋总接触社会、调研信息的触角和渠道；再者，过程中公司全员（包括合规风控运营等各个岗位的同事）都一通跟随培训，参与投研例会和实习汇报与讨论，使得公司内部形成积极向上的学习氛围，投研岗位之外的同事也不断加深对行业研究的认识。

长期视角+基本面分析+逆向投资

    墨锋投资的投资策略核心为“长期视角+基本面分析+逆向投资”，如何理解？这三点其实是层层递进的关系，前者是后者的前提必要条件。

    比如周栋总的投资研究着重于企业基本面分析，前提是采用长期视角来观察企业以及企业所处的行业，研究中所采用的时间尺度是季度或者年度，因为企业在实际经营中每天的基本面变化是细微的，虽然股价每天在波动，但更多反映短时间内投资参与者的预期变化，把时间尺度放长一些，能让基本面变化的趋势更明显，这时进行分析更有针对性，同时同行业不同企业发展的集合就是行业发展的趋势，不同行业周期不同，周期对应的时间跨度往往以年为单位，这样季度年度的尺度嵌套就形成了周栋总所理解的基本面变化。“历史总会相似的重演而不是绝对的重复”，只有有了对不同周期不同发展阶段下的行业与企业的长期跟踪和总结，才能在应对未来市场变化的时候更加从容。

图2：周栋总解释什么是长期视角+基本面分析+逆向投资

    再比如逆向投资，听上去似乎就是不从众不随大流，但实际上并不是为了逆向而逆向，要做到与众不同保持独立性的思考，其前提是对自己投资判断的科学性和确定性有充分的认识，而这个认识就来自于对行业企业的基本面分析，如果通过分析能够充分确认市场对行业企业的判断和定价出现偏差，那么才是适合逆向投资的机会。

    最后就的主动管理型机构来说，能够在指数低位保持镇定积极加仓，在指数高位保持冷静主动减仓，我认为是成熟明智的表现，其本质也是基于市场整体基本面的逆向投资。比如，医药消费行业中，虽然由于4+7带量采购的开展，导致医药行业尤其是仿制药公司估值受到明显压制，但是周栋总从细分行业中选择不受带量采购影响且有一定垄断特征的公司，最终考虑的赛道是血制品和疫苗行业，对应标的公司是华兰生物，公司两项业务均稳健增长，在今年股价表现也不错。

消费、科技和大金融三个领域可以重点关注

    科技股方面主要关注了消费电子细分行业，原因有二：一是消费电子细分行业受到手机出货量下降，过去一年多表现较差，但是随着5G部署的开始，换机周期仍会到来，行业在悲观时具备一定预期差，二是消费电子产业链龙头公司的竞争优势明显，行业地位稳固，行业下滑过程中中小厂商进一步离场，如果未来行业复苏那么龙头公司受益明显。在具体投资过程中，考虑到控制风险，采取了正股+转债的模式，标的为蓝思科技，7月至今股债表现都不错。

    对国内的投资者而言，消费、科技和大金融三个领域可以重点关注，其中消费领域由于我国消费占GDP增长的比重日益增大，会有更多细分行业出现优秀公司，如文具办公用品、化妆品、内容出版和宠物行业等等；科技领域以5G建设与应用为主导，延伸至消费电子领域，都会有景气度持续向好的公司值得投资；大金融行业得益于金融改革和进一步对外开放，未来行业内部差异化更明显，特色化经营讲给行业带来更多投资机会。

访谈实况

 嘉宾介绍：

周栋 墨锋投资总经理、投资总监

中南财经政法大学法学硕士，法学与金融学双学位，国有大型银行从业十年，曾任多家分支机构负责人，墨锋慧远基金经理。在A股、港股、美股有较为丰富的经验，投资风格平衡稳健，偏重从基本面出发选股，目前重点覆盖医药和消费行业。

货币政策的制约因素，对期货铜的影响有多大？

引子：有色金属作为商品市场中最为成熟以及标准的板块之一，一直以来受到市场极大的关注。而其中，尤其是铜为代表的有色金属的大品种，在整个有色金属板块具有标杆性和龙头作用。但今年以来，铜市场风格变化很快，也对投资者把握行情增加了难度。为了更好地帮助投资者研判期货铜在后期的走势，我们邀请到了迈科期货明星分析师董嘉奕来到相约大咖节目，为大家深入分析。

期货铜有其别具一格的投资特性

    铜是人类最早发现的古老金属之一。

    因为其良好的导电性，耐腐蚀性得到了非常广泛的应用。铜的产业链包括采矿、选矿、粗铜冶炼、精铜冶炼、铜加工以及终端消费。国内来看，整个产业链呈现出上游集中，下游分散的特点。中国占到全球全球铜消费的几乎半壁江山，主要应用行业集中在电力、空调、交通、建筑以及电子行业等。

    就国内市场而言，中国等地区进入后工业化时代以后，全球有色金属的消费相对稳定，供应端变化将对行情产生决定性的作用。上游企业在价格大幅下跌之后的被动减产以及矿山原料供应周期性收缩导致原料端明显下降，预计其影响在2020年仍将延续。全球精铜市场处于相对紧平衡的状态，供应干扰或短期内的需求爆发对行情的影响非常大。这种市场供需结构有利于提高市场关注度和参与度。我们相信目前铜价仍处于中长期的相对底部，市场阶段性供需错配仍将在未来一到两年为这个品种带来行情。

董嘉奕在节目中分析期货铜的特性

    就国际方面来看，铜期货是国际期货市场上有广泛影响的成熟品种，也是我国期货市场起步最先推出的品种。经过十多年的实际和发展，已形成较为客观的市场规模，期货功能得到了较好的发挥。上海期铜价格作为全球铜市场定价链中重要一环的地位得到了普遍的认同。

经济周期性轮动制约铜价走势

    经济周期性轮动推动包括铜在内的商品供需关系呈现明显的周期性特点。而由于市场供需变化的轮动，供应的因素和需求的因素周期性的主导市场价格走势。因此，对铜价的长期研判某种程度上来说是对宏观经济长期走势的研判，而季节性的因素影响的是中短期的趋势。比如，铜应用的行业，电力、家电、建筑、交通等工业部门的实际生产状况决定其实际消费量。

    而矿产以及冶炼行业在经济周期中的生产经营状况影响了供应量，但要注意这个往往具有一定的滞后性。中期的影响因素包括一定时期内的供求关系，进出口数据，企业生产成本等等。铜价短期的内波动的影响因素包括，货币，利率、基金交易方向等等。

董嘉弈认为经济周期轮动对铜价有制约

    2002年至2006年，中国经济高速发展，引领铜价走出一波大牛市。2006年至2008年，全球经济增长放缓，铜价高位震荡。2008年美国次贷危机爆发，铜价自8000美元/吨大幅下跌至3000美元/吨以下。2009年至2011年，中国4万亿刺激以及美国QE下，中国经济强劲增长，铜的商品属性与金融属性需求共同推动了一轮超级牛市。2011年至2016年，上一轮投资中的扩张产能陆续投放，但经济增速放缓，铜价逐步下行。而2016-2018年，全球经济好转，而上游企业产能增速回落，铜市过剩的基本面得到改善，价格也企稳回升。2018年以来，全球主要经济体经济数据和全球不断恶化的地缘政治关系，中国消费减弱和全球贸易受损都对有色金属消费造成制约，且货币宽松政策对于大宗商品价格推动边际递减，同时，不确定的系统性风险上升导致投资者和资金的关注度明显降低，市场可能更愿意选择长期持有品种和避险资产导致铜价处于缓慢下行的趋势之中。

期货铜的操作，要聚焦供需关系！

    中长线铜的价格会怎么走？这主要将根据全球市场的供需关系来分析。

    首先在宏观层面上，上半年经济数据显示，从2018年4季度开始，全球主要工业国制造业PMI指数持续趋弱，仅美国制造业PMI指数高于50枯荣线。1-2季度，美国、欧元区制造业PMI环比持续下滑，尽管中国和日本制造业PMI表现有所起伏，但持续位于枯荣线下方，显示了全球制造业持续处于收缩状态。此外，我们认为国内的货币政策操作空间受到多重因素制约，难以出现超预期的宽松措施。第三，国内经济4季度下行压力仍比较大，且反复的贸易摩擦也对出口造成制约，整个有色金属行业供需仍将受到较大拖累。

    其次，供需大方向上，今年5月中旬以来，尽管矿端供应趋紧，但季节性消费转弱、贸易摩擦反复以及主要经济体走弱，铜价持续偏弱运行。区间较2018年同期显著下移，持仓相对也很谨慎。但近日，国内精铜进口盈利空间开启，上海地区精铜现货升水维持，伦敦注销仓单比例近期增加，反应了目前国内外投资者虽然对铜市场仍处于相对谨慎的态度，避险情绪占据相对主导地位，但这个时间窗口铜市场现货支撑较为稳固。从现货交投情况、升贴水以及库存的变化来看，当下时点铜价仍不具备趋势性下跌的动力。而后期，国际政治动向不明，中美贸易摩擦反复等不确定的系统性风险可能还会降低市场风险偏好，避险情绪仍将主导。

    预计，4季度至明年1季度，铜价大概率继续寻求底部支撑。

访谈实况

嘉宾介绍：

董嘉奕  迈科期货有色金属分析师

上海大学冶金工程学士，伦敦卡斯商学院数理金融硕士，迈科期货股份有限公司有色金属分析师。熟悉有色金属产业，通过行业调研和数据分析发现趋势，把握行情，熟悉企业在运用铜期货以及期权等金融工具进行风险管理操作的一般经验和涉及问题，致力于为客户提供个性化多样化的套期保值或其他投资方案。

巴菲特四十年前的选股因子，还能有效吗？

对于量化投资稍有了解的朋友都知道，每一个策略因子都会有它的极限容量。当一个原本十分有效的因子在市场中被过多暴露，随着大量资金的涌入，其有效性会逐渐降低直至完全失效。

在1976年，股神巴菲特在致股东的信中曾写道，尽管伯克希尔哈撒韦的每股收益创下历史新高，但他却仍然坚持，净资产收益率才是一个更具有投资参考意义的衡量指标。查理芒格也表示，如果一个企业长期净资产收益率很高，那么长期持有它所得到的回报也将会非常可观。

四十多年过去了，净资产收益率高，这个选股因子依旧具备参考意义吗？会不会也随着时间的推移，开始失效了呢？

数据不会说谎，就让老班长用数据为大家揭秘吧。

什么是净资产收益率？

净资产收益率（ROE），反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率，它的计算公式很简单：

净资产收益率=净利润/净资产

简单来说，它体现公司获得净收益的能力，净资产收益率越高，企业获取收益的能力就越高！有一种说法更指出，买入高净资产收益率优质企业，无论静态多贵都没有关系，因为对于这类伟大企业，时间会熨平一切。

净资产收益率高，适合短炒还是长线？

巴菲特和芒格的观点，认为净资产收益率高的个股，更适合长期持有。这个说法是否能有数据支撑呢？

老班长选用净资产收益率指标先做了10年的长期回测，结果如下图：                         

图1 净资产收益率10年回测

数据来源：点掌财经

从十年长周期角度发现，净资产收益率在10%~41%区间的公司，确实长期跑赢了市场，并且遥遥领先净资产收益率低的公司。

那么，既然这个因子长线参考价值依然非常突出，是不是也适合短炒呢？

老班长继续对净资产收益率高的个股进行了短线回测，所谓短线，就是每7天按照净资产收益率高低的选股模式进行一次交易，看看一年下来的结果，结果如下图：

图2 净资产收益率短线回测

数据来源：点掌财经

通过上图，可以发现，净资产收益率高的个股，短线表现依旧出色，超越同期对标指数接近15%，可见这个因子也适合作为短期投资的参考指标。

做股票不能有“简化问题”的心理

也许有的小伙伴会觉得，既然这个指标那么有效，我们是不是就能如前文所说的那样，无论股价多高都无脑买入呢？

老班长需要提醒大家的是，做股票千万不能有“简化问题”的心理倾向，也就是寄希望于某些神奇指标可以一劳永逸地帮助自己持久获利。

比如仅仅选择净资产收益率这个因子，在某些小市值股票股价飞涨的年份，其表现并不能跑赢市场。如下图所示，在2013-2016年，绩差股和亏损股，三年的收益率要更好。

图3 净资产2013-2016年回测

数据来源：点掌财经

想要更好的收益，加上这个指标试试！

想要获得更好的收益，可以怎么做呢？

老班长做了策略优化：加上了估值因子。也就是说，选取净资产收益率高，同时估值还便宜的股票来进行组合。我们先来看看一年短线的结果能不能有大幅提升。

图4 净资产收益率+低估值短线回测

数据来源：点掌财经

通过回测，可以发现，增加低估值这个指标后，短线表现有了明显提升，超越同期对标指数接近22%，增加了7%的收益。

那么长期的效果又如何呢？老班长又做了十年回测，结果依旧出色，年化收益率高达20.79%，风险回报率达到了1.10，超过了华尔街绝大部分的基金经理。

图5 净资产收益率+低估值十年回测

数据来源：点掌财经

所以说，以合理价格买入优秀公司更加划算，因为优秀公司有自己的竞争优势，更容易长时间保持高ROE，产生“复利效应”，导致最终回报比当初的投入资本高出几个数量级。

原来如此，你get了吗？老班长觉得，又简单又神奇的指标终究是不存在的。就像芒格所说“投资并不简单。认为投资简单的人都是傻瓜”。只有真正深入企业去研究它的方方面面，真正用数据来说话，大概才能算是真正踏上了投资之路吧。老班长也欢迎大家一起来探讨和交流，转发老班长辛苦码字的原创，分享更多的投资之道。

习惯电影评分的你，能给股票打个分吗？

红遍全国的网络综艺节目“吐槽大会”里，段子手呼兰有过那么一段吐槽，称他妈妈炒股票，为了分散风险，一口气买了七八十支股票，堪比买了个大盘回来。非但如此，每次买股票，还总是买在了高点，一买就跌，如同指路明灯。

节目的弹幕留言里，有个粉丝说道，难道就不能有谁也给股票打个分，高分的买，低分的坚决不去碰，这样炒股岂不是轻松自在？

说到评分，我们已经在生活中，习惯了给电影、电视剧打分，甚至外出吃个饭，也会先打开评分网站一看究竟，生怕自己踩了雷。

那我们能不能给股票也打个分呢？ 防止自己踩雷呢？

老班长就来为你一探究竟。

如何科学地给股票打分？

想要科学而又全面地给股票评分，老班长结合自身多年来的资产管理经验，建议通过盈利能力，成长能力，估值空间，主力控盘，波段收益五个维度来进行计算。

为什么是这五个维度呢？ 因为这五个维度结合了基本面指标和技术面等指标，评分结果更科学也更全面。

盈利能力代表了股票赚取利润的能力，盈利能力越强，利润率就越高；成长能力代表企业未来发展趋势与速度；估值空间代表个股是否被高估或低估；主力控盘意味着，庄家等大资金持有量是多还是少；波段收益则代表该股票在某一个时间段内，能否运作获利。需要注意的是，股票的评分，是一个动态数据，并不是一成不变的。

评分高的股票，长期表现更出色吗？

带着这个问题，老班长先对股票评分进行了三年的分位回测。所谓分位，就是把所有股票按评分自高而低进行排名，并分为前20%、次20%、中20%、后20%和末20%，看看三年下来的长期表现，结果如下图：

图一 股票评分分位回测

数据来源：点掌财经

上图可以明显看出，股票评分越高的股票，相对收益率更好，股票评分低的股票，相对收益率要差一些。

但三年时间比较短，老班长选用六年的回测，进行进一步的验证。下图是2016年11月25日至今的回测结果。

图二 股票评分六年收益回测

数据来源：点掌财经

通过回测可以看出，股票评分越高的股票，相对收益率依旧相对较高，而股票评分低的股票，相对收益率不如高分股。

可见，经过五个维度评分后的股票，得分越高，长期表现越优秀。科学而又全面地对股票进行评分，确实可以轻松选出大牛股，这个因子长线参考价值显然非常突出。

数据不会骗人，哪些股票值得持有？

老班长建议，对于评分高于80分的股票可重点跟踪，分数越高越适合长期持有操作；评分特别低的股票，需要谨慎，可能会是“暴雷股”。

比如下图里的天广中茂，得分仅有44分，其盈利能力、波段收益几乎为零，主力控盘程度也不高，成长能力也不好。估值空间则是因为股价自今年4月来的连续回调，表现稍好。显然，这样的股票不能轻易入手。

图三 天广中茂的股票评分

数据来源：点掌财经

以消防产品制造销售为主业，有着“消防行业第一股”之称的天广中茂陷入到债务危机之中，警报不断。从下图利润构成来看，呈现逐年下滑，净利润-1.66亿元，排名第282位。净资产收益率为-4.00%，排名为266位。这也是为何股票评分中，其盈利能力几乎为零。

图四 天广中茂的利润构成

数据来源：点掌财经

那么评分高的股票有哪些特点呢？

大牛股贵州茅台得到了92分，其盈利能力、主力控盘、波段收益和成长能力均是满分，仅仅在估值空间表现中位。这样的股票显然可以长线持有，回顾过去十年，贵州茅台的股价也从50多元，一路大涨到了1200多元，涨幅超过了20倍。

图五 贵州茅台的股票评分

数据来源：点掌财经

我们同样来看看贵州茅台的利润构成，净利润304.55亿元，排名第1位。净资产收益率为23.00%，排名为2位。亮点：净利润同比上升23%。净利润三年复合增长率35%。毛利率同比小幅上升6%。显然茅台的业绩十分出色，这也验证了为何其盈利能力评分为满分。

高评分的股票，适合加入自选股，长期跟踪，分数越高，越适合长期配置。数据不会骗人，评分低的股票，需要擦亮双眼，谨防遭遇业绩暴雷股。

原来如此，你get了吗？希望老班长精心准备的数据对你有所帮助，欢迎给老班长留言，提出问题，老班长的特长是数据说话，和大家一起探讨是老班长的生活乐趣之一，老班长也希望大家多多转发老班长的精心原创，让更多的读者明白“原来如此”的投资之道。

巧用这个指标，轻松找到长线大牛股！

最近有位股民朋友对于在建工程这个指标感到很困惑。

一方面，他觉得上市公司在建工程数量多，应该是企业经营出色的表现；另一方面，也有很多机构向他宣传说，在建工程并不是越多越好，他们举出很多例子，表示在建工程多了，企业现金流压力陡增，如果资金链断裂，企业就会堕入深渊。所以，他们主张买股票，一定不能选择在建工程多的个股。

在建工程究竟是多好？还是少好呢？

下面老班长就来为你一探究竟。

在建工程多的股票适合短炒吗？

在建工程，顾名思义，就是上市公司正在建设，且尚未竣工金额投入使用的建设项目。比如新建、改建、扩建等等，都属于在建工程的范畴。

老班长先对在建工程最高的个股进行了短线的交易回测。所谓短线，就是每7天，按照在建工程由高到低的选股模式进行一次交易，看看一年下来的结果，结果如下图：

图一 在建工程最高短线回测

数据来源：点掌财经

通过上图，可以看出，在建工程最高的个股，短线表现并不出色，与对标指数的走势大体相同，可见短线交易选择在建工程多的股票并没有什么效果。

长线来看，这个指标很靠谱！

那么，既然短线表现并不出色，那么长线表现怎么样呢？

老班长选用在建工程数量不同的个股进行组合，进行三年长期分位回测。

图二 上年分红收益率分位回测

数据来源：点掌财经

数据显示，在建工程金额最高的个股，三年表现大幅优于在建工程少和没有在建工程的个股，是一个有效的选股因子。

从短线和长线角度来看，我们发现，在建工程这个因子，并不适合作为短期投资的参考指标，但是这个因子长线参考价值显然非常突出。

为了进一步验证这个观点，老班长把时间拉长到了十年，并结合了选时风控进行回测。

图三 在建工程指标选时短线回测

数据来源：点掌财经

上图中，灰色线是五年回测结果，年化收益可以达到16.8%；橙色线是十年回测的结果，年化收益可以达到18%以上，累计收益超过400%，而同期大盘是负收益。由此可见，经过选时风控后，在建工程多的个股组合，长期表现很靠谱。

在建工程，是个先行指标！

      那么在建工程对于个股影响多大呢？我们结合中材国际(600970)来分析一下吧。中财国际，近期突然被多家头部券商给出了“买入”评级，这是什么原因呢？

图四 中财国际公司估值

数据来源：点掌财经

      上图显示，中材国际中枢价值空间为373%，排名第3位。中枢价值28.40元，股价运行在机会区，估值区间15.90--40.80元，估值空间环比大幅上升。

图五 中财国际在建工程

数据来源：点掌财经

从上图中，我们可以看到，近几年来，中财国际的在建工程逐年上升。截至2019年第三季度，中财国际的在建工程达到4.51亿元。而其中，中财国际的埃及项目建设期现金流流出阶段已经结束,未来每年将有7亿以上回款,预计2019年公司经营性现金流将转正。这也再次验证了在建工程多，虽然前期可能面临现金流紧张等问题，但同样也预示着这些工程即将转固定资产，可以投入产能运作，净利润可能迎来新的爆发点。

所以说，作为公司利润的先行指标，在建工程多比少要好些，有比没有要好。

原来如此，你get了吗？

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基金大幅加仓的，会是大牛股吗？

基金大幅加仓，会是大牛股吗？

最近有位股民粉丝B先生提问说，今年错过了很多大牛股，比如众星捧月的贵州茅台，从年初600元左右一股，一路上涨到了1200元以上；又比如涨幅惊人的圣邦股份等等。

后悔至极的B先生在研究这些牛股大涨原因时，发现了一个共有特征，它们都是基金重仓股。股价上升的背后，是否源于各路资金的持续加仓？

B先生问老班长道，我们能不能把基金加仓，作为一个选股因子，来提高长期投资收益呢？这些基金季报大幅加仓的股票，长线都会是大牛股吗？

就让老班长来为大家一一揭秘吧！

基金重仓股怎么看？

想要了解一只股票是不是被基金大幅加仓，比较有效的方法，是查询这只股票在基金半年前持股变化。

基金半年前持股变化，是指在最新的季报中，基金持股比例相比于半年前的变动情况。数值为正，说明基金对该股加仓；数值为负，说明基金对该股减仓。市场中有不少投资者都会同意这样一个观点：基金重仓股，说明有机构已经关注或即将拉升股价，因此，在一段时间后，这些公司往往都会被拉升。

那么事实真的如此吗？

基金大幅加仓的股票，表现一定好吗？

为了探寻基金加仓与股价表现的关系，老班长通过选股回测，选用基金半年前持股变化做了三年回测（注：回测日期为2013/11/20-2016/11/19，详见图1）。                           

基金半年前持股变化

    图1 基金半年前持股变化分位回测数据图         数据来源：点掌财经

从上图中，我们可以发现：

首先，A股上市公司受到基金关注并持仓的不足40%。数据显示，中20分位，后20分位和末20分位基金半年前持股变化数值为空。这也直接说明了，整个A股市场中，仅有一千多个个股会被基金所青睐。

其次，基金半年前加仓比例大的股票组合，三年年化收益并不一定优秀。从上图的数据中，我们可以发现，在同期指数涨幅177.71%的市场背景下，三年年化收益最高的是末20分位的股票，三年年化收益率达到192.77%，首20分位即基金大幅加仓的股票，三年化收益率只有68.07%，收益跑不赢同期指数的涨幅。

这样的表现与2016-2019年为小盘股牛市有一定的关联。

为了排除市场风格的影响，老班长又做了一次回测，取值时间是基金重仓白马股的牛市，选用基金半年前持股变化做了三年回测（注：回测日期为2016/11/20-2019/11/19，详见图2）。

图2 基金半年前持股变化 分位回测数据图            数据来源：点掌财经

回测数据的结果同样让人感到惊讶！那就是，在白马股牛市的背景下，三年年化收益率最高的是次20分位的公司，即基金小幅加仓及减仓的股票组合。

这样的结果，是不是也出乎了大家的意料呢？

基金大幅加仓，股票长期表现并不好！

由此看来，基金大幅加仓的股票，长期表现并不好。

究其原因，是A股市场羊群效应的显现。不少基金经理在选股时，有“抱团取暖”的心理作祟，即“要赚一起赚，要赔一起赔，反正有人一起垫背”。羊群效应会造成股价与其真实价值的偏差，进场的基金大幅加仓，股价被推高，进而导致股价被高估，在“价值投资”、“长期持有”呼声下，散户接盘，沦为韭菜。

那么如果把这个因子用在短线操作上是否能有效呢？老班长做了四个季度的中期回测。

图五 基金半年前持股变化周期回测数据图         数据来源：点掌财经

可以发现，在第一个季度，这些个股组合表现大幅超越对标指数，而后收益逐季度回落，两个季度稍高于指数，三个季度后不及指数表现，而四个季度则大幅弱于指数。

所以说，在具体实践中，半年前基金持股变化的个股并不适合长期持有，而短线是一个对市场有显性效益的因子，可以作为选股辅助指标。

原来如此，你知道了吗？