本周轻仓等待 浅谈估值异常

    上周观点“破位离场”，这周有了个稍乐观，叫“轻仓等待”。

    趋势依旧向下，短期应有反弹

    今天的第一个小观点是“小机会可以期待“。投资一般看三大影响因素：第一是趋势，第二是情绪，第三是价值。为何是可以期待的”小机会“而非可以大干一场？从以上三方面看，首先是趋势还未走好。目前还在向下，所以当谨慎，不过短线机会已经出现——也只能当作短线反弹。

    在近半年来以来的震荡行情中，都延续着同一个物理学上的规律——信号与噪音。当信号因素不强时，噪声会产生一些弱信号，情绪的波动成为影响市场的主因，这时候市场比较难做。反之，当信号很强时，比如基本面严重高估或者严重低估，或者趋势性因素突显，市场会比较好做。因此现在没有大机会，但小机会还是有的，比较好的仓位配置是轻仓。

    接下来谈谈估值。今年以来，市场很疲弱，大家不能放心地持股，持股的意愿不足。从整个态势上看，市场的市盈率中值维持在将近80倍的水平，这让人很不放心，也让大行情缺乏价值基础。

    实盘指数表现强于大盘，成长股走势最强

    近期的市场，从实盘上来看也有较大差异化的体现。最近成长股走势最强，强于市场3.9%；重组股一个月以来基本与市场持平；蓝筹跑出的数据比上周强了3.6%。两大实盘的跟踪结果比较有说服力。在目前市场上，无论是媒体、券商、或者机构投资者，能投入1500万建立一个可跟踪的实盘指数，还能完全反应市场风格的，点掌独一无二。而三大实盘指数也用数据证明，一年多以来从5000点牛市大顶到现在3000点熊市，实盘表现远强于市场表现。

    估值为何会有如此大的偏差？

    有人留言提问说，有些公司的估值会出现严重低估的情况，比如陕天然气这家公司被低估了1662点。为什么会出现这样的情况？这里解释一下估值。

    首先，估值是一种算法，具有统计的特征。比如按照收入、利润、资产、现金流等，将这些数据放在同行业内进行对比，就能看出本公司在行业中所处的价值状况。若该行业不正常，对比出来的结果就会出现偏离度比较大。

    看陕天然气这家公司发现，其乐观估值、中枢价值、保守估值三者数据的差别非常大，按照统计学的一般规律来看，乐观和保守估值相差在两三倍都是可接受的，但如果差别太大就可能是统计失真，置信度低。

    为什么会这样呢？因为今年石油天然气行业业绩特别差，整个行业效益严重下滑，几乎没有利润，陷入亏损边缘，而陕天然气这家公司自身发展却不错，相对而言就会凸显出它的估值被严重低估。因此，有时候遇到估值置信度低的公司，未必是坏事，可以深入研究偏差的原因，也许就是好公司的线索。（根据9月19日阿牛直播《主题投资》视频采访整理）

破位离场

    上周观点是若破位不可重仓，这周则是“破位离场”。

    风险指数攀升至峰值，大概率下跌

    股市中生存的法则，只要有风险就必须迅速逃离，有机会要快速切入，只有这样，才能躲过危机，用小的风险换取大的赢面。

    短线来看，短期风险指数都是峰值，峰值出现后，市场下跌的概率在70%左右，一次一次累计下来，形成统计规律。股市没有百分百的确定性，只有大小概率——找到高成功的概率，规避高概率亏损的可能性。

    再看中期，市场中期的顶部指数峰值也较为明显，因此需要果断离场。一般来说，短期、中期的风险叠加，亏钱概率很大。在市场缺乏大机会之时，只有依靠选股即所谓的“阿尔法”来弥补大势的不足。

    股价与资金

    做了这么多年股票，听到大家总在说主力如何如何，主力资金进出如何，市场中的确有主力，比如游资、基金、以及超级主力国家队等，但很多软件会提示主力流入多少、流出多少，这实际是个是个伪命题——因为主力要干什么，是不会让大家知道的。十五年前，市场上流行一种叫“龙虎榜”的软件，就是通过解密卫星传输数据来得知机构下单，那时对主力资金监控特别有效，但是后来大家都发现之后，就没有效果了，之后传输数据的加密性能也加强了，这套软件也就消失了。而且现在所有机构使用的下单系统，能够自动在买入时把一笔单子拆分到像散户一样的许多笔。由此，若现在做出像主力大单的样子，却反而是别有用心了。

    举个例子，某支股票在高位做出雄赳赳气昂昂的气势，那一定是主动吸引市场注意。按常理，真正想建仓的主力在买入的时候都大都是静悄悄地买，除非是在大牛市时期或短线抢盘。因此大多时候主力都会按照特有的节奏，买的时候把单子拆得很细，卖的时候相反要大单拉升，吸引跟风，这时候主力资金流向指标会显示主力大幅流入，但实际结果往往是散户大户大幅杀入，真正的主力化整为零在悄悄撤离。在高位时，一次撤离不够，主力还会二次拉升，做出突破假象，吸引注意力，继续诱导跟风，……因此看清了以上种种，才能明白资金流向的内因。

    日线级别的资金流向，欺骗性很大，根据长期的经验和数据回测，周线数据的资金流向模型能够有效分析下跌时期的资金建仓与拉升时期的资金离场，成功几率增大很多。

    扶贫计划打压壳资源股

    最后看实盘指数最近一个月的表现。最强的是成长，在指数下跌0.94%的情况下，涨了2.75%，其次是蓝筹，上涨了1.89%，最后是重组。重组为何弱，周末新闻已昭然若揭。证监会的新规，是让壳公司的投机价值不再，抑制炒壳。开放扶贫通道，就是让大家到贫困地区去贡献税收。假设现在去贫困山区收购一家公司，再交一年2000万税收，就进入了上市的快速通道，之后继续3年经营不迁址，再贡献3000万税收，总共达到5000万税收，而5000万，低于买壳成本，交税光荣，买壳难受。因此大家一算，就觉得这比炒壳资源划算。而这直接导致了重组题材的公司近期表现不佳，实盘指数正确地反应了市场变化。不过我依旧坚持我的观点，重组还可以持续再做10年，这是当前A股上市公司普遍的生产力水平决定的。(根据9月12日阿牛直播《主题投资》视频采访整理）

反弹出货

行情仍可期待 破位不可重仓

    今天的观点是：行情仍可期待，但若破位，不可重仓。

    上周提醒大家要警惕下半周，果然周一到周三都很安全，周四下跌了百分之一。而行情走到今天，又一次到了关键“触发点”。

    右侧行情仍未结束

    我们有个选时策略，判断两三天到四五天的行情成功率特别高。它不经常发出信号，但只要发出策略的判断点，准确的概率高达80%以上，所以上周会提前做出“警惕下半周”的预警。

    目前市场的趋势还没有坏，因此行情仍然可期。如果上周四、周五调整得更深，趋势就坏了。而如果今天的反弹力度再大一些，也能走得更强。

    所谓的行情，也只是小行情。从8月初开始至今，始终是右侧行情。

    中值下降，未来可期

    中报行情结束，基本总结为大公司业绩差强人意，小公司惊喜不少，同时各行业精彩纷呈。操作上可以通过行业，至上而下选择投资标的。

    再看市盈率，中报结果是中值大幅下降，降到79.6倍，这一方面是好事，另一方面又有点尴尬。客观来说，80倍的中值依旧很高，因为之前十几年来，超过75倍就进入了高风险区域，很难被市场接受；但是对比超高的房价，80倍的市盈率却又变得合理了。这说明，整个市场流动性过度泛滥，钱太多没地方去投，而股市、房产是不得不选的两类配置。现阶段而言，70倍到80倍的市盈率中值，在目前没有其他更优配置可选的情况下，是勉强可以接受的。

    G20峰会传递的信息，是要坚定不移地沿着创新道路前行。本届政府的经济管理虽然不是那么风风火火，没有很高的增长比例，但是资源配置合理，引导资金、人才等市场资源从低效率的国有企业向高效率的民间部门，长期以往市场中值可能还会下降。这些是基于未来有预期的预判，没有数据支撑，纯属个人观点。

    打破垄断，全行业受益

    目前可关注的行业，当属平均利润大幅上升的行业。平均利润——例如行业有30家公司，且30家公司的利润都大幅上升，而不是取决于一两家龙头企业，说明整体行业的改善度较好。比如说造纸行业，平均利润上升了12倍，毛利率上升了12.7%；还有计算机、制造、信息技术、石化、轮胎橡胶、石油的下游行业、农林牧渔、化肥、塑料行业，都绝对受惠于油价下跌而业绩有所改善。现在及未来，银行的利率不断降低，更是利好企业。

    今天一个报表让人兴奋：16家上市银行，到今年为止已经减员3万人，带动整个社会资金、资源的重新配置。在90年代初，政府官员停薪留职下海，带动了日后20年民营经济的蓬勃发展，今天的房地产首富，都是当年下海的政府人员。而现在就是在政策调整的阶段，让垄断部门利润减少。巨人董事长史玉柱说，银行不应该降薪，应该裁员，但我却认为降薪会利好整个社会。降薪的结果，一方面可以让有能力的人从低配置效率的机构里出来，进入更高效率的机构服务，无论创业或是打工，都能深度提升社会财富。比如原广东中国移动老总给为马云打工，而广东原来是中国移动最大的市场，得广东者得天下。于是，整体资源配置趋于良性流动，不用打破头去当公务员，去做银行职员，这是有利于经济提升的一大举措，坚持下去必有利中国下一个20年。

    从现在开始，我们要着眼于行业挖掘明星企业。现在的各行业虽不像当年4万亿刺激那么高热发展，但是很多民营经济的确富有活力。像计算机制造、信息技术、软件类公司的业绩都出现了可喜的增长。比如计算机利润平均增长了458%，信息技术平均增长了152%，化肥增长了32%，塑料增长了38%……这些都印证了，只要把寡头垄断的企业利润降下来，必有利于全社会的大众创业。 本届政府对经济的调控，不属于快刀手，能强心针般刺激经济，但只要坚持，降低社会成本，消除垄断利润，重新合理分配社会资源，中国经济一定会长期稳定增长。周末看了G20峰会习主席的报告，内心充分感受到了本届政府的远见卓识及未来之希望。( 根据9月5日阿牛直播《主题投资》视频采访整理）

警惕下半周

    随着前一周确立的右侧行情接近尾声，本周操作上前半周无庾，后半周却要警惕。A股有句话叫“利好兑现是利空”，伴随G20峰会下周一结束，在事件因素兑现、维稳阶段过后，很可能出现调整，这在全球都是一样的，况且指数点位还处于可上可下，不上不下的位置。在这种疲软的行情下要靠跌来换取涨的强度，而现在由于各种原因导致跌的始终不到位，就像空中接力一样，力度有限。在这一时间窗口需要引起警惕。

    剔除两桶油拖累，中报数据靓丽

    随着2400多家公司的中报披露，中报行情接近尾声。截至上周，中报数据十分靓丽，净利润增长14%。但是本周的数据却突变，可比公司利润整体上不但没有上涨反而下跌了5.5%。不过再深入看，原来是虚惊一场。因为整体业绩的下降主要是受累于两家巨无霸公司——中石油和中石化。中石化收入同比下降15%，利润同比下降15%；而中石油，作为一家拥有2万多亿收入的公司，往年年度净利润约1000亿左右，今年中期几乎没有净利润，如果不算上投资收益的话，更是要严重亏损。

这从去年年报到今年中报，中石油的投资收益都比往年高出许多，让我们有理由怀疑中石油有通过投资收益粉饰报表的可能。从数据看，中石油利润下降了98%，如果正常的话，中报应该有500亿左右的利润，A股3000家上市公司的平均净利润平均不超过5000万，一家中石油等于是1000家中小型上市公司的净利润。因此中石油亏损的利润，其他公司是没法弥补的。但从宏观上看，虽然两桶油利润下降，但也有一大贡献，就是它将利润普惠给了运输、化工企业以及众多的下游企业。

    中值下降，A股价值结构走向健康

    看A股市盈率中值，虽然目前平均市盈率在19倍左右，没有大的变化，但PE中值下降非常明显，值得欣喜。A股最新市盈率中值已大幅下降——从原来的110倍下降到84倍。这两家企业的让利加上财政性降费、降税措施，其实是把利润从寡头挤压出来，还给中小企业，做到了让利于民，藏利于中小企业。这有利于上市公司的利润结构走出畸形，对A股的价值结构的改善是非常有帮助的。就好比以前的公司是潘长江和姚明，在一起没法玩，现在个头上都趋向中国女排了，差距缩小了，对投资者是个好事。

    这种变化，个人判断也是符合管理层的意图的，把利润从垄断企业驱逐出来，输送给民间投资。今年上半年这一效应还看不出来，因为民间投资还在剧烈下降，但相信经过几个季度周期，会让民间投资的热情逐渐复苏。(根据8月29日阿牛直播《主题投资》视频采访整理）

行情未结 高抛低吸

    延续上周的“趋势确立，右侧行情”观点，本周的观点是：“行情尚未结束,高抛低吸正当时。”

    中报业绩喜人，市场热度尤存

    得此结论有三大原因：

    首先是基本面。根据中报数据发现，今年中报行情值得一炒。其次是事件因素。9月4日的G20峰会还没有召开。最后是市场热度尚未退去，存在炒作基础。因此综合这几点，我们认为行情依旧值得期待。

    一般基本面数据作为中长期配置的重要依据。虽然目前中值还是很高，达97.7倍，但有趣的是，伴随着这一段上涨行情，中值不增反降。是因为1000多家公司的中报业绩不错，可比净利润截至目前非常喜人，增长达14%。当然，不排除好公司先出中报的惯例，目前最后两周就是照妖镜时期。如果今年上市公司中报平均净利润增长约5%或者6%的话，那么A股基本面调整到头，接下来会是可期待的L形或U形右侧。

    G20峰会之前，市场最多就是调整，没有大幅向下破位风险，这点比较确定。因此，目前在调整时不用过于恐惧，反而应该抓住调整机会适当低位布局。

    剖析“中报”规律，提前布局牛股

    提到中报业绩，颇有意思。

    举几家公司的例子，发现很有特点。当升科技，四通新材，顺网科技，豫光金铅等公司去年8月份至今以来，股价涨幅都在100%以上，创出了新高。针对如此大牛股，反过来做逆向工程，追逐它的特征可以发现，他们都有两大共性：其一，彼时出中报股东人数大幅减少。以当升科技为例,去年中报时股东人数环比减少近25%,股东呈现高度集中。其二，中报披露前一个季度都股价没有大幅上涨。

    A股炒作的实际行为也可以借鉴。一家公司吸引主力进入后，股东数会变少。主力需经过少则数月长则一两年的建仓期，建仓的过程中会反复震荡,股价不涨，散户震出……这些就是牛股的特征。

    伴随着中报的公布，那些最近三个月没有上涨的公司，主力依旧处于吸筹期,而不是出货期。去年市场暴跌时，主力选中有近300家公司吸筹。一年来指数跌了近20%，而这300家公司平均已全部解套。由上可见，有关于中报的规律具有普遍性。

    通过数据的逆向回测，找到的牛股拥有此类特征：中报前后股东人数大幅下降15%以上,3个月内涨幅小于5%。而符合这些特性的目前只有7家公司。(根据8月22日阿牛直播《主题投资》视频采访整理）

趋势确立 右侧行情

    判断本周的大盘走势，今天给出八个字：趋势确立，右侧行情。

    趋势行情，快步跟上

    谈到A股市场，总是离不开三类行情：趋势行情，情绪行情，以及价值行情。

    本次启动的“趋势行情”，在A股市场最为普遍，一年总有6、7次机会。当趋势确立之后，市场就比较好走了。

    上周一的《主题投资》反复强调关注3020点这一关键点位。一般来说不太会预判点位，但上周的点位太过关键。之前的观点依次是轻仓，空仓，直到谨慎介入，而这一周终于迎来了久违的机会。

    一旦趋势确立，就要顺应趋势，跟随趋势，因为个人根本没法对抗波涛汹涌的大浪。无论前面如何看空，现在都必须改过来，跟随趋势而上，有股的持股，没跟上的也要快速跟上。

    那么没跟上这波行情的怎么办？寻找低价股。如果能在低价股里找到涨幅弱于同行业的股票，上涨空间更大。大数据选出一些公司，股价仅4、5元左右，一个月内跌幅比同行业跌得更多。

    万国来朝，盛会在即

    本次趋势行情，属于“右侧行情”。所谓的“右侧行情”，即并非由普遍超跌引起的，而是由资金推动、事件因素推动而出现的行情。9月份即将召开的G20峰会是一场“万国来朝”的盛会，必须保证圆满召开，而8月份正处于最紧张的准备期。2014年11月10日apec峰会在北京举办，当年11月17日开通沪港通，同时A股启动了牛市。

    此外，伴随盛会的召开，管理层还配合了多种利好的措施，比如深港通。深港通与沪港通相比没有本质区别，但是由于深圳和香港毗邻而居，有着天生的地缘优势，所以深港通比沪港通的增强效应可能更大。大型国际活动之前的利好预案，可能吸取了2001年10月21日在上海举办APEC会议的时候市场暴跌的教训。总结上述，这次行情有事件和资金双重因素驱动，在最近一段时间内，可以安心持股，好好享受难得的上涨机会。

    右侧行情，不求奢望

    不过，右侧行情也同时提醒大家，对它的行情持续力和高度不要做过高预期，在兴奋的同时还要保持冷静。到8月底，所有的中报都将呈现完毕，到时再来看业绩、基本面，以及宏观形势，综合分析。

    提到宏观形势，还有一大对A股有利的因素——楼市上涨趋缓。楼市与股市，在同等的外部环境下往往形成跷跷板效应。2015年股市上涨时，楼市一度低迷。在货币超发的大背景之下，股市和楼市的逐利资金，此消彼长，所以这次股市趋势确立，多少也有楼市的因素驱动。

    深入分析房地产市场发现，房地产价格与M2同比挂钩，比如说M2每年涨15%，房价长期基本上也是这个节奏。但今年房价已经上涨超过50%，这个涨幅已经透支到明后年了，所以说房子炒不出来了，就应该去炒股了，深圳等地的房子都已经开跌了。在中国A股，普通老百姓能够配置的最大两类资产就是股市和房市，另外加上机构配债市，这三类是永恒的配置，在全球市场，同样如此。（根据8月15日阿牛直播《主题投资》视频采访整理）

关键点位 谨慎介入

    判断本周的大盘走势，可总结为面临“关键点位”，谨慎介入，做好风控。尤其关注最近两天的走势尤为关键。

    上周提出了“七死八绝”，7月份走出了深证上证一涨一跌两根月线，上证微涨，深证微跌，8月份的行情则判断以平衡波动为主。今天统计了一下，有近300家公司已经出了中报，后面中报会更加密集披露。从第一批披露的200多家公司中报看，业绩比较靓丽，但可能是靓女先嫁的现象。

    选时一般会关注三大因素：基本面、供求和情绪，基本面也就是企业估值。目前市盈率已经有所下降，降到了100倍，均值是19.7倍。这个市盈率也许放在以前认为不高，但现在宏观经济增速下降，显然没人会觉得很便宜了。因此高达百岁高龄的中值就是抑制A股走高的一大隐忧。

    为何说这几天的走势非常关键？因为A股马上面临一个关键点位。如果明天有个涨幅，上证到了3020点以上，可提前预判A股将迎来一波反弹。然而，数天上涨之后，现在大盘又恰恰走到了短线的风险点。几个因素碰撞在一起，并非形成共振而是相互矛盾。因此操作上只能用安全的策略去控制风险，肯定不能全仓进入，建议谨慎介入。

    目前的市场是事件驱动型市场，驱动的动因成为影响走势的重要因素。9月4日将召开G20峰会，这一事件将驱动维稳因素，因此预判8月份有暴跌或者大跌的概率极小。周末证监会发布了一系列监管市场的新措施，连企业高送转也要质疑。这说明管理层在尽量挤出市场泡沫，同时维稳市场，希望通过一些列的干预，特别是通过大量的国家队资金，把经济的不确定性通过时间来消化，用时间换空间。。目前来看管理层维稳得相当成功，还让国家队总体上赚到了钱，从调控上来说做得很不错，但对市场来说，却不一定是福音，更有可能是一种灾难，会让这种高估值平衡拖得太久，让参与各方都丧失热情。(根据8月8日阿牛直播《主题投资》节目采访整理）

耐心等待买入时机

    上周观点“短线反弹难掩中期疲弱”，这次的观点则是“耐心等待买入时机”。

    “七死八绝”预示保持谨慎

    不看好行情已经有一段时间。从目前的行情看，还不到买入的时机，尚需等待。有一句话叫“七死八绝”，翻译成盘面语言，就是“七月没有行情，八月基本上也不会有行情”。七月份上证收了一个不到2%的阳线，深证收了2%左右的阴线，一阴一阳表示先知先觉者认为中报没有什么行情，所以8月份缺乏炒作预期。从统计上来看，7月份行情不好，8月份不会好，这是基于概率统计的结果。为何会七八月有连带效应呢 ？原因是每年到这个时间，都有一波“中报行情”的炒作。然而今年7月份中报看着不理想，折射整个上半年的业绩都不太好，估值居高不下，因此就拿不出炒作的理由了，现在行情：应该是“离场正当时”。

回顾今年二季度，整个行情都是“非正常”。比如6月15日宣布不加入MSCI，涨；英国脱欧，涨；万科复牌，涨；欣泰复牌，涨……按照正常的逻辑，该跌就是要跌，可是为什么偏偏结果都是涨？说明现在的市场过于调控。此外，大盘运行大半个月，振幅只有1%，这样的市场如何操作？因此就是一个“非合理”的状态。之所以产生这样的现象，那就是所谓主力的结果。加上基本面不好，宏观经济向下，市场受操纵等因素叠加，8月份依旧要保持相当谨慎的态度。

    A股揭秘“冬种春收抢秋收”

    将所有影响A股的因素统计罗列，第一是业绩，第二是供求，第三是情绪。情绪是短期的影响因素，而业绩和供求是中长期的影响因素。而A股还有一个另类因素叫“消息面”，尤其是内幕消息。把这几个因素结合在一起，就很能理解A股的涨跌逻辑了。

A股有句话叫“冬种春收”，因为年报在春天公布，兴起一波年报炒作。而十年前，炒中报行情也是非常流行。中报也会伴随着高送转，这些都是与业绩有关系的题材。到了秋天，往往开始抢筹。因为中报是7月份开始，8月份公布业绩，9月份三季度结束，只有10月份一个月的时间来公布业绩，而10月份有国庆长假，过了10月7号之后就只有十几个工作日，于是往往容易在这个地方发动一波基于业绩的快速行情。

    国家队操控演绎超级横盘 

    但是现在局面之所以沉闷，是因为市场多了真正的主力国家队，还有神秘的沪港通。上星期公布了一则消息，国家队赚了39亿。不知道是否有人关注此事，但这对市场而言绝对不是个好事。国家队去年进场的时候是7月份，至今股指跌了20%，国家队2000亿投入5家公募基金，2个基金赔钱，3个基金赚钱，平均赚了2%。投资水平远远高于普通的公募基金。这正常么？国家队在赚谁的钱？2000亿资金，分到每只基金400亿，这样规模的基金，几乎可以为所欲为，信息优势加资金优势，让谁涨停就能涨停，能影响操控整个市场。还有不透明的沪港通，利空的时候反而流入，完成了使命钱又流出……如此作为之下，会导致一个失去波动的超级横盘。在目前这种宏观情况以及主力新常态情况下，唯有更加小心，走稳每一步。( 根据8月1日阿牛直播《主题投资》节目采访整理）