良性调整，逢低布局

　央行节后首日上调逆回购以及常备借贷便利（SLF）各期限利率，更多的意在“抑资产泡沫”，利率上调之后将步入“观察期”；客观上讲，当前国内经济与通胀的读数，并未到央行须立马动用“市场利率”的工具继春节长假前调升中期借贷便利（MLF）利率后，央行节后首日同时上调公开市场逆回购以及常备借贷便利（SLF）各期限利率，其中逆回购利率为2015年1月重启以来首次调高。“政策利率上调”大势所趋，但上调的时间点上略超预期，“债市、大宗期货、股市”均录得“开门绿”。随着前期货币市场利率水涨船高，央行调升逆回购利率10个基点，更多的应解读为“随行就市”，以防止更多套利空间产生；再则，或与1月份2万多亿天量信贷投放有关，“惩罚”的意味更浓，而不应过度解读为“货币政策全面转向至收紧，加息周期来临”等，当前“货币政策稳健中性”的基调并未发生变化。客观上讲，当前国内经济整体平稳，但增长的基础仍不牢固（1月制造业PMI小幅降至51.3，仍高于荣枯线）；通胀中长期存风险，但当前通胀趋势有所放缓（猪价小幅下跌），并未到央行须立马动用“市场利率”的工具，为时过早。综上所述，我们不妨换个角度来评估对权益类资产的影响。本次央行节后首日上调逆回购以及常备借贷便利（SLF）各期限利率，更多的是“随行就市”。之后，央行需要有较长的时间来评估本次上调后对“国内经济、通胀、资产泡沫、金融去杠杆”的影响，而非连续的、大幅的上调利率。由此，对权益类资产的影响相对有限。

海外方面，欧美经济数据造好，提振欧美股指上行；美元指数百元关口震荡，原油、黄金小碎步上行；因智利旷工重启谈判，期铜延续下跌。特朗普之前曾承诺增加基建支出等，后续有望成为焦点。周五披露的美国1月非农就业人数新增22.7万，远超市场预期，而失业率从12月的4.7%微升至4.8%，薪资增长略不及预期；欧元区制造业数据良好，1月欧元区制造业活动提速至近六年最快，制造业者信心创2012年中期以来最高。经济数据造好提振欧美股指上行，原油、黄金小碎步上行。必和必拓智利Escondida铜矿工人周五准备重启与公司的谈判，期铜下跌至近两周最低。特朗普再次发出准备放弃“强美元”的信号，美元连续6周下跌，收止于99.35，当前美元指数更多的是围绕百元关口震荡。离岸人民币小幅上行至6.8024，新兴市场资金外流压力显著减轻，有助于新兴市场权益类资产价格上涨。为了协助美国创造就业机会，日本首相安倍拟于2月10日在华盛顿与特朗普举行会谈，将提出一揽子措施，或考虑在“高速铁路、能源和人工智能(AI)”等广泛领域作出贡献，协助美国新增数十万人规模的就业岗位。特朗普在上任两周左右时间，签署近22余项决议，特朗普之前曾承诺增加基建支出等，后续有望成为焦点。 

  技术上，大盘在上周五虽然出现调整，但整体来看问题并不大。由于成交量的缺失，导致大盘运行或许有些失真。短期内，大盘或许仍有调整，但调整之后仍有上涨空间。

建仓正当时

1月的大盘结构分化非常明显。以权重股为代表的上证50缓慢上升，而以中小盘为主的中小创则出现了快速的下行。部分个股的跌幅更是超过了20%。对于广大的中小投资者而言，似乎并没有摆脱去年12月份的颓势，在亏损的泥潭中越陷越深。

我们在12月底写了《拥抱危机，迎接躁动》一文，我们指出由于春节季节性因素，因此1月份流动性仍将处于紧张的局面。近期GC001等短端国债回购利率开始出现明显飙升，SHIBOR等银行间拆借利率也开始出现上升的局面，从历史的角度来看，当短端利率出现上升的时候，股市的表现或许会不尽人意。

然而山重水复疑无路，柳暗花明又一村。就如我们上一篇所指出的，万物的发展并非是线性的，物极必反，危中有机。

首先，从近期央行公开市场操作来看，货币当局有意熨平资金价格的波动。节前一周央行在公开市场连续四日净投放高达10350亿元，或将创下史上最大单周净投放纪录。尽管市场资金面在节前剩下一周多时间内虽然仍可能继续趋紧，但资金面预计不会再出现超预期紧绷风险。未来一周多时间的资金面，仍有望好于2016年12月月末跨年时的状况。另外，从历史的规律来看，春节之后，各品种的短端利率将会重新回归到正常水平。从博弈的角度来看，在春节前2天，市场中就会有资金会提前进场，做投机的先手。这批资金博弈的是春节过后，资金重新宽裕，其他投资者会重新入场，那么对于先手资金就可以获利。这也是从历史来看，春节前后2天，大盘高达90%红盘的原因所在。

其次，美元的强势或将告一段落，人民币贬值压力得到缓解。自进入新年以来，美元指数屡次上攻103均无功而返。特朗普在接受外媒时对于美元走强似乎也心存芥蒂。另一方面，在香港的隔岸市场上，HIBOR利率大幅度飙升，提高了离岸市场上做空人民币的成本，离岸市场上人民币兑美元空头大幅离场，表现在人民币兑美元价格快速升值。从我们跟踪的人民币贬值预期来看，近期也大幅回落，这或许也意味着在未来的数月，外汇占款流出的压力也将减轻。从这个角度来看，对于A股而言之前的负面影响也逐渐消退。

最后，市场将会对春季周期躁动有所期待，并开始逐渐反映在股价之中。月有阴晴圆缺，经济亦有潮起潮落。就如我们在早前认为工业的淡季会使得工业品需求降低、价格回落那样，春季往往是工业的旺季。当投资者都预期到这一点时，股价往往就会提前行动。更需要指出一点的是，2017年的春节早于往年，因此工业的旺季或许也将比往年来得早。PPI的继续回升，企业的继续补库存，10月份我们看涨大盘的理由又将成为春节之后市场所期待。近期商品期货市场上部分商品已经开始蠢蠢欲动。

综合来看，我们认为对大盘的负面影响因素正在消退，积极因素正在累积。我们认为当前的大盘已经处于底部区域，建仓正当时。

拥抱危机，迎接躁动！

12月的大盘就如我们所预料的那样，急转而下。如果在仓位上没有控制，如果在品种上没有优选，估计目前已伤痕累累，体无完肤。账户中或有的收益有可能也已经灰飞烟灭。很多的投资者开始担心，甚至有所恐慌。当人民币兑美元临近7整数关口，当国债到期收益率逼近3.5%，当大盘指数跌破3100点，在股债汇三杀的面前，有些投资者茫然了。究竟发生了什么？

我们认为投资者需要知其然更要知其所以然，方能在无尽对未来未知中找到其可能发展的轨迹。众所周知，影响股市的因素无非就是盈利以及流动性。

在11月份底所写那篇《又到了该撤退的时候》一文中，我们明确指出了，从经济本身运行的规律上，12月份将进入工业淡季，工业品的价格将出现一定程度的回落。从近期的高频数据来看，生产方面，钢铁高炉开工率连续数周下降。库存方面，秦皇岛煤炭库存达到700万吨。价格方面，无论是动力煤价格，焦煤价格，钢铁价格都出现了明显的回落。这种供给下降、库存上升、价格下降的现象，只能说明一点，那就是下游的需求疲软。如此，周期股难以再次展翅飞翔，反而成为了“拖油瓶”。

而流动性方面，美元强势依旧，国债雪上加霜。12月中旬，美国如市场预料中那样，再次加息0.25%。但出乎意料的是，美联储对于明年加息次数的预判高于市场预期，投资者对信息反应不足自然就导致了美元的动量效应，美元强势突破103。预计12月外汇占款恐又将大幅流出。

11月，TF国债期货价格已经出现明显调整。12月国海证券萝卜章事件更是导致了机构间产生信任危机，友谊的小船说翻就翻，原本就脆弱的流动性进一步枯竭。国债价格罕见连续跌停。再叠加12月是传统的资金需求高峰。近期SHIBOR各期限利率均在上升，我们在之前的文章中同样也指出过SHIBOR短端利率往往和指数会形成负相关，这种负相关在季度末、年度末发生的概率最高。

值得幸运的是，万物的发展并非是线性的，物极必反，危中有机。站在当前的时点，我们认为正在或逐渐迎来转机。

首先，流动性的窘境终将会过去。从历史的规律来看，岁末年初往往是资金的需求高峰期，但就如阳光总在风雨过后，当资金需求高峰过去之后，SHIBOR短端利率将回归正常水平。国海证券国债事件门，在某些部门的干预下，也正在朝着积极的方向发展着。当恐慌已经过去，我们还担心什么呢？

外围方面，美元的强势或许会导致年初之时，很多人再次进入换汇的大军之中。当外汇储备跌破3万亿的时候，或许会使得市场又再一次进入到恐慌之中。然而，随着美元阶段性的冲高回落，我们认为币值的贬值压力将会有所减轻，市场的担忧情绪也将会有所缓解。甚至有可能在1月20日特朗普上台之日，就是人民币兑美元贬值告一段落之时。毕竟，人民币持续贬值并不是特朗普所期望看到的。

其次，市场将会对春季周期躁动有所期待，并开始逐渐反映在股价之中。月有阴晴圆缺，经济亦有潮起潮落。就如我们在早前认为工业的淡季会使得工业品需求降低、价格回落那样，春季往往是工业的旺季。当投资者都预期到这一点时，股价往往就会提前行动。更需要指出一点的是，2017年的春节早于往年，因此工业的旺季或许也将比往年来得早。PPI的继续回升，企业的继续补库存，10月份我们看涨大盘的理由又将成为1月之后看涨大盘的理由。而能否证伪起码得等到3、4月份，这就好比现在买入的是一个看涨期权。

在战术撤退之后，我们保留了实力。在危机来临之后，我们要学会贪婪。潜龙在渊，终日乾乾，只为飞龙在天。拥抱危机，迎接躁动！

继续弱势震荡

目前，在资金面短期缓和配置价值显现的影响下，债市急跌暂时告一段落。下周，财政存款逐步下放，资金面料不会有很大压力。但是，我们认为，债市的调整还没有结束。第一，金融去杠杆没有结束，货币宽松不会快速到来。第二，强监管大概率还会加码。从11月23日开始，银监会发布《商业银行表外业务风险管理指引》（修订征求意见稿），到12月14日国海证券代持风波发酵，引致监管层关注，再到12月19日央行正式宣布明年一季度表外理财将纳入MPA考核，对债券市场的监管日趋严格。

而年内最后一周解禁规模约1690亿，也是今年单周解禁最大周；12月第四批新股如期发行，银河证券发行在列。据统计，年内最后一周沪深两市限售股上市数量达103.99亿股，以本周五收盘价计算，解禁市为1694.08亿元。12月23日，证监会披露了12月第四批新股，共发行8家，募集资金约72亿，其中“银河证券”发行在列。

此外，今年下半年的A股市场出现了比较明显的赚钱效应，特别是在2900点到3200点之间。目前各类机构的仓位都比较高（据我们最新仓位周报测算，股票型、混合型、绝对收益型仓位回落至85.3%、82.6%、49.2%）。机构临近年底业绩考核期，高仓位背景下博弈成分更重，适逢年底，我们更多的强调公募机构过于集中的重仓股，或出现波动加大，再次强调“望人少的地方配置”。

另外，中央经济工作会议于12月14日至16日在京举行。通读全文，我们认为，中央经济工作会议透露出的货币信号短期内对A股市场形成偏负面的影响，市场对流动性边际收紧的担忧超过了对企业盈利改善的预期。另外，中央经济工作会议指引了明年A股结构性行情方向，如“供给侧结构性改革、国改中的混改、一带一路、区域经济”等。

从技术面来看，大盘分时线上的反弹或许已经结束。如此，这预示着大盘将再次弱势寻底。关注60分钟级别能否构建出底背离结构。

反弹空间有限

中央经济工作会议12月16日召开，部署2017年经济工作。在12月9日政治局会议之后，12月14日至16日中央工作会议召开，会议对2016年经济工作做了总结并对2017年经济工作做了部署。关于此次中央经济工作会议，我们评论如下：第一，2017年偏重于调结构和防风险。和12月9日政治局会议精神一致，本次会议对增长目标有所淡化，去年中央经济工作会议中“中高速”的提法已然不见。第二，为防止“稳健”被误解，货币政策增加“中性”提法，重启“闸门”提法，“合理充裕”变“基本稳定”，导向不言而喻。会议指出“货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，努力畅通货币政策传导渠道和机制，维护流动性基本稳定”。第三，财政政策增加预算安排要适应“三个需要”，财政会维持积极状态。第四，“去杠杆”走向前台， 着重强调引导企业去杠杆。第五，政策已经做好汇率弹性进一步扩大的准备。第六，房地产定位意味着调控姿态长期化，手段上一则强调管控信贷杠杆，二则强调增加土地供给。第七，农业供给侧改革将产生广泛、深刻影响。农业供给侧改革是本次中央经济工作会议的重点之一。第八，国企改革会是明年的一个看点，关注混改。

海外方面，美国东部时间12月14日，美联储在12月议息会议结束后发表声明，宣布加息25个基点，即将新的联邦基金目标利率将维持在0.5%至0.75%的区间；同时，美联储的利率预测点阵图中值显示2017年加息三次。声明发布后，美股和金价下跌；美元和美债利率上涨。美联储预计17年加息3次，市场预计17年美联储加息2次。本次会议中美联储小幅上调了对未来经济的预期，同时预期2017年还将加息3次，相比9月份的预测多一次。

从技术面来看，大盘周线上出现长阴破位，预示后期将转向弱势整理。从30分钟K线上，大盘形成了底背离。预计大盘后期仍以弱势震荡为主，这次的反弹持续性或仍将有限，高度亦有限。

调整继续

政治局会议近日闭幕。这是一年一度的风向标，为即将召开的中央经济工作会议定调，而经济工作会议则为明年的经济工作定调。在本次工作会议中，2017年经济工作总基调是稳中求进工作总基调是我们治国理政的重要原则，对指导明年经济工作具有特别重要的意义。要在保持社会稳定的前提下，推进关键领域工作取得突破。这段话的信息含量巨大，“稳中求进”的工作基调没有变化，但是特别强调了“前提”，即要在保持社会稳定的前提下，推进关键领域的改革。什么是关键领域的改革？什么关键领域的改革会直接影响到社会稳定呢？下文就列举了基础性关键性的改革，即国企、财税、金融、社保等。这些改革在2017年要以稳为前提，改革的步伐可能要慢下来了。重点关注推进农业供给侧改革。农业供给侧改革一直在提，翻看陈锡文去年和今年在财经年会上的讲话就知道了。但是，现在到政治局会议的层次特别提出来，市场可能一惊。建议投资者关注农业板块。

而保险事件还在进一步发酵。站在二级市场门口的野蛮人被套上了枷锁。12月9日，保监会宣布暂停恒大人寿保险有限公司委托股票投资业务，并责令公司进行整改。这意味着恒大人寿目前不能买，只能卖。而前海人寿保险股份有限公司(以下简称“前海人寿”)发布《关于投资格力电器的声明》，承诺未来将不再增持格力电器股票，并会在未来根据市场情况和投资策略逐步择机退出。

从技术面来看，大盘在30日均线得到支撑后出现反弹，回补周一的跳空缺口。但盘面上，结构分化依旧明显。短期来看，大盘在回补缺口之后仍有继续调整的可能。

近期需要规避中邮基金持有的个股

向下，测试20日均线支撑

上周，公布了11月PMI数据。中国11月制造业PMI为51.7%，连续第四个月稳定在荣枯线上方，创逾两年来新高。中国11月官方非制造业PMI为54.7%，前值54%。中国11月财新制造业PMI为50.9%，预期51%，前值51.2%。从PMI和高频数据看，四季度经济仍将延续过去几个月的企稳势头，大概率仍将保持在6.7%左右。上游生产资料价格上涨将继续推高PPI，总体盈利好转持续到2017年一季度问题不大。

但另一方面，在中国证券投资基金业协会第二届第一次会员代表大会上，刘士余措辞严厉，令在场人士动容。在讲话中，针对今年以来频频出现的“野蛮收购”，刘士余脱稿怒斥：“你在挑战国家金融法律法规的底线……这根本不是金融创新。” 10月、11月以来市场行情的主线是保险公司举牌与资产配置压力下的蓝筹行情。体现在指数上涨是部分低估值蓝筹诸如万科、中国建筑以及格力电器等绩优白马股行情。12月面临保险公司年度配置周期时间结节点，过去两个月举牌带动蓝筹带动指数的行情可面临变数。刘士余周末在基金公司上的讲话提示了保险公司举牌力度与行为可能会受到监管。

从技术面来看，大盘跌破十日线，也跌破上升趋势线，MACD背离确认有效。短线步入弱势调整，macd死叉也提示短线大盘走弱。预计本周大盘或将继续有向下回落，测试20日均线的支撑。

或许又到了该撤退的时候

11月的大盘继续高奏凯歌，冲破了区间整理的枷锁，突破了3200点的高点，创下了今年2月份以来的反弹新高。市场看多的声音此起彼伏，好不热闹。两融余额快速回升至9600亿，仿佛杠杆牛又回来了。而近期各大券商在年度策略会上也在为行情加油呐喊。

然而，当大多数投资者打开自己证券账户，看到自己账户总资产的时候，“为什么”这三个大字就会在很多投资者的脑袋上发着光芒。为什么我的资产没有增加？为什么指数上涨而我的股票却纹丝不动？答案其实都知道，就是挑选错了个股。回首11月份，什么品种涨得最多？有色、煤炭、基建等。那么，这些品种为什么会上涨呢？归根到底，是因为对于周期性行业，盈利正在回升之中。

我们在之前的文章中就已经指出，PPI回正的重要性。PPI的回正走高对于经济、对于企业无疑是正面且积极的。对于经济，库存周期将进入企业再库存；对于企业，盈利进入改善阶段。而这企业更多就是指周期性工业型企业。那么现在还要不要再追呢？请看标题！现在或许是开始撤退的时候了。我们并不是想标新立异，更不想哗众取宠，我们主要是基于以下三点原因：

首先，对于工业品价格的判断。这一波工业品价格的上涨，一方面受益于需求的上升，由于此前很多工业加工型企业库存较低，在工业品价格上涨的预期之下，库存低的加工型企业将会补库存，这就增加了对工业品的需求。但现在随着天气的转冷，工业进入到了淡季。从10年至今的PMI来看，11月、12月的PMI基本上是低于10月份的；此外从近期高频数据来看，高炉开工率连续下降；货运数据也开始出现疲软。

另一方面则是期货价格对现货价格的影响。如果关心期货市场的投资者都知道，11月的期货市场是一个疯狂的赌场，绝代“双焦”联袂逼空。11月11日，期货市场遭到“血洗”，无数期货投机者关灯吃面。各期货交易所不断出台政策，提高交易成本，目的是为了给期货市场降降温。虽然部分主力合约短期还会有所反复，但最疯狂的时候或许已经过去了。期货对现货的影响也将慢慢消退。退一步来讲，我们的发改委可以约谈相关企业，譬如大型煤炭企业降价。

其次，就如我上一篇所指出的无风险利率正在逐渐走高，资金面将趋于紧张。进入11月之后，TF国债期货价格出现明显调整。上海银行间拆借利率SHIBOR也连续出现上行。我们认为这一方面和外汇占款的持续流出有关。近期美元指数大幅度走强，盘中突破102，创下03年3月份以来的新高。12月中旬美国加息应该是八九不离十。伴随着美元的走强，人民币兑美元的汇率瞬间来到了6.96，离7整数关口仅一步之遥。而外汇占款在贬值预期的影响下持续流出。外汇占款的流出实际上就会影响到基础货币，从而影响到整个资金面。

需要提醒的是，即将到来的12月又是传统的资金需求高峰。每年的12月，从中旬开始，短端SHIBOR利率都会出现大幅度的上升。而明年春节也较往年提前。在这些因素之下，该利率有可能上升幅度超过往年。而SHIBOR短端利率往往和指数会形成负相关，这种负相关在季度末、年度末发生的概率最高。

第三，我们还需要考虑到未来的一些不确定事件。意大利宪法公投会不会又是一只黑天鹅。今年的黑天鹅事件频频发生，或许是我们低估了国际上民粹主义精神的抬头。但比较有意思的现象是，无论是英国脱欧，还是特朗普当选，最后都变成了利好。然而，并不是每一只黑天鹅都会跳“天鹅湖”。

因此，战术性的撤退是为了更好地观察形式，保留实力。“拉尼娜”下的冬天会很冷。