把握“中特估”的行情节奏

今天A股先抑后扬，盘中形成V型反转，权重股再次开始发力。从行情节奏看，4月末，权重股行情拉升指数突破3400，上周又经过了一轮充分回调，带动了整个A股板块的调整，本周共振调整将告一段落，反弹行情预计将很快上演，我们可以开始甄选新机会了。

上证指数日K线图

来源：点掌财经

市场脉络梳理

上周指数震荡调整，前期“中特估”、传媒等强势板块回撤较多，而市场行情短暂轮动到低估值板块。展望后市，国内通胀数据走弱，周期品价格几乎全面下行，经济增长修复动能转弱，市场对货币宽松如降息预期升温。同时美国通胀如期回落，打消了市场对美联储进一步加息的预期担忧。在此环境下，预计市场仍将维持震荡格局不变，配置上短期着重把握低估值、前期涨幅较少的板块，中长期仍重点把握两条主线和一个主题：主线一是经济复苏重点转向需求端，关注消费风格的食品饮料、医药生物；二是TMT产业行情未休，仍可优选方向，建议在通信和电子中继续挖掘机会。同时还可关注中特估概念下的催化行情，低估值且行业基本面改善的银行和有望受一带一路带动的中字头建筑和建材。

“中特估”的行情和节奏

“中特估”行情将可能成为今年最大、最重要、最频繁的主题性投资机会，后续仍将有许多催化剂，包括但不限于一带一路峰会、国企改革方案出台和落地等。但需注意的是，中特估行情并非是长牛上涨的行情，而更多可能呈现出波段性节奏的特征，因此当中特估出现阶段性下跌的时候，实际上将是良好的布局配置契机。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

早评：继续关注“中特估”主题行情

#15日早评#上周两市共振调整，热度散乱，北向资金保持消费流入。板块方面，教育、汽车整车、电力等板块领涨，贵金属、旅游、中药等板块领跌。

消息面，习近平在河北考察并主持召开深入推进京津冀协同发展座谈会；国资委主任：国资央企要加大和国内外各种所有制企业的合作力度 大力推进关键核心技术攻关；国家发改委主任郑栅洁：重视通用人工智能发展 支持平台企业引领发展；全国首个自动驾驶示范区数据安全管理办法发布；美股三大指数上周五集体收跌。

上周市场普遍调整的原因是权重股的影响和拖累，经过快速调整后本周市场有望迎来共振反弹。维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济。当前“中特估”主题的安全边际和性价比仍相对较高，未来随着经济的逐步复苏，“中特估”主题行情或仍具有较强的持续性。

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游戏板块的价值重估

科技成长是贯穿全年的市场主线，从去年末的数字经济到今年的AIGC、人工智能，到应用端的TMT，都是延续这一主线逻辑。进入4月份，传媒行业资金热度大幅提升。传媒板块2023年Q1基金重仓的变动持股市值前十大股票分别为昆仑万维、世纪华通、巨人网络、中国科传、凤凰传媒、完美世界、新华网、恺英网络、汤姆猫、浙数文化。细分赛道来看，AIGC将助力游戏行业降本增效，以及开拓新玩法，截至2023年5月5日的板块市盈率水平在41.32倍。当前市盈率仍在历史中等水平，受游戏后期业绩催化放量以及AIGC概念行情，游戏市盈率估值中枢有望继续增长。

云游戏板块日K线图

来源：点掌财经

从政策、业绩、估值等角度回顾游戏行业历史表现，拉长来看，在政策监管环境（供给端版号不确定性）、国内互联网流量红利见顶（存量竞争加剧）、自身项目制商业模式（业绩稳定性欠佳）等因素影响下，游戏板块估值中枢出现回落，抵消了行业规模和业绩增长带来的正向影响，造成了市场行情的波动性加剧，市场交易行为也更偏短期化。从游戏企业自身来看，可通过增强IP矩阵、布局多元化品类、延伸多端平台、全球化发行等途径，增强自身业绩稳定性和可持续增长性，进而提升潜在估值水平。

从政策、出海、AI赋能等角度再看未来游戏行业发展。出海方面，2022年中国手游占比约7成、海外手游占比约5成，而中国手游在海外手游市场的渗透率约28%。在国内厂商的商业化积累、存量产品的头部优势及海外手游渗透率尚有提升空间下，预计未来中国游戏出海市占率平均每年还能提升1个百分点左右。从国内政策来看，自2022年4月版号重启以来，市场已建立常态化预期，叠加二三季度将有多款大厂高质量产品上线，游戏大盘有望迎来确定性修复。AI能够赋能游戏制作的全产业链，带来的降本增效逻辑最为明确，国内大模型的相继发布为下游生态的建立提供了基础，且国内已有多家游戏厂商进行投入，助力推动行业价值重估。游戏板块的机会可以说仍旧在起步阶段。

在供给端版号常态化+消费需求提振+AI技术赋能下，游戏板块兼具业绩及估值提升逻辑。建议关注基本面稳健、自研能力优秀、产品线饱满、估值仍然相对低位的优质龙头，如三七互娱、吉比特、完美世界、恺英网络等A股游戏龙头。

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早评：关注传媒板块的反弹力度

#12日早评#昨日两市表现分化，创强沪弱，盘中个股上涨3198家，下跌1781家。北向资金净买入0.29亿。板块方面，教育、传媒、消费电子等板块领涨，中药、工业金属、国防军工等板块领跌。

消息面，国资委：指导推动中央企业加大在人工智能、集成电路、工业母机等战略性新兴产业布局力度；央行：4月份人民币贷款增加7188亿元，同比多增649亿元；央行：4月末广义货币(M2)余额280.85万亿元，同比增长12.4%；4月社会融资规模增量为1.22万亿元 比上年同期多2729亿元；TCL中环大幅下调单晶硅片价格；美股三大指数收盘涨跌不一。

当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为13.31倍、35.81倍，处于近三年中位数以下水平，市场估值依然处于较低区域，适合中长期布局。虽然内外部环境掣肘因素较多，但市场的流动性充裕，预计2023年AI+所引领的TMT行情仍有望贯穿全年，重点看好有业绩、估值合理、机构逐步加仓的方向。短线来看，传媒、教育板块调整后再拾升势，该赛道资金进入充分，市场识别度高，仍旧值得继续跟踪。

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市场主线是否会改变？

2023年的前4个月沪强创弱，分化明显，走的是一个明显的结构化行情，操作的难度其实是挺大的。基本面看，H1A股市场流动性明显改善，后续仍看好流动性继续趋势回升，叠加A股估值仍处于较低水平，流动性驱动下估值有望扩张：一方面，伴随年内需求复苏，信用传导更加通畅；另一方面，美联储加息或达到尾声，在经济衰退风险加大背景下，美债长端收益率大概率持续走低，对我国流动性掣肘有望持续减弱。当宏观经济处于弱复苏环境、流动性逐步回升及风险偏好持续改善，同时成长风格不具备估值约束的背景下，成长风格有望具备更高的上涨弹性。预计2023Q2成长风格仍是市场主线，伴随经济复苏，下半年顺周期或有望启动。

上证指数日K线图

来源：点掌财经

低估值叠加经济恢复性增长

当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为13.31倍、35.81倍，处于近三年中位数以下水平，市场估值依然处于较低区域，适合中长期布局。4月PMI为49.2%，比上月下降2.7个百分点，在连续3个月运行在50%以上后落入收缩区间。4月份PMI指数较大幅度回落，且已低于荣枯线水平，既有季节性因素影响，更主要的是一种经济从恢复性增长转入全面回升过程的短期现象，不改变经济持续回升的大趋势。

进入5月市场风格有所切换，中特估崛起。此轮大象起舞行情，和2014年底有诸多类似，经济环境、事件催化、流动性环境均有其相似之处，不同的是相比于2014年，当前经济增速中枢更低，国际环境也有所差异，但最核心的差异在于2014年是流动性边际不断宽松带来增量资金，而当前属于流动性宽松但缺乏资金面的正反馈效应。因此，行情演绎的胜负手在于资金面能否形成正反馈，正反馈的形成大概率来自于中特估在一系列催化下带动赚钱效应以及海外资金重新快速流入，全年而言，科技股行情将贯穿全年，但在2023年剩余时间内，科技股更大级别行情高度的大小则取决于资金面正反馈能否形成以及形成后增量资金流入的规模，而中特估在完成带动指数上行的角色前，从估值增速匹配的角度看，可能仍然拥有较为可观的上涨空间。

板块风格上，预计2023年AI+所引领的TMT行情仍有望贯穿全年，考虑到历史复盘来看产业周期所引领的行情持续期较长，中长期维度来看向上行情趋势不变，但后续表现或出现分化，重点看好有业绩、估值合理、机构逐步加仓的方向；伴随经济内生动力增强，未来看好可选消费及服务消费的修复弹性，可关注医美、消费电子及汽车；央国企提估值逻辑包括一带一路、具备永续增长率（g）及有能力提高分红率的“中字头”组合等投资方向。

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早评：价值股行情将逐步兴起

#11日早评#昨日两市延续弱势整理结构，盘中个股上涨2945家，下跌2002家，北向资金净买入55.72亿。板块方面，高压快充、汽车整车、充电桩等板块领涨，银行、证券、中船系等板块领跌。

消息面，科技部与国资委召开工作会商会议:发挥中央企业在场景驱动科技创新中的重要作用；银行通知存款、协定存款利率加点上限迎来约束；14部门：整治医药产品销售采购中的不正之风问题；硅业分会：多晶硅短期需求减少价格扩大跌幅；美国4月未季调CPI同比上涨4.9%；美股三大指数周三收盘涨跌不一。

权重个股的回调影响了指数的表现，板块轮动节奏也出现了新的变化，短期来看操作难度加大。TMT板块后续将有分化，公司的基本面非常重要，后续科技股还会有一波行情，但股市表现与企业盈利的相关性会增强。今年传媒、计算机已经有了景气上行的信号，下半年会进一步改善。这个过程中能够叠加AI主题的，还有进一步扩张的空间。随着“中特估”相关优质国企估值有所修复和经济复苏持续，价值股行情也会有逻辑地演进和分化，具有盈利复苏弹性的价值股行情还将继续演绎。

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深入挖掘中特估主题机会

近期指数震荡加剧，TMT赛道也出现了明显的筹码松动，但有一个主题却异军突起，那就是中特估主题，不管从估值优势，还是从发展潜力，以及投资者预期来看，中特估很有潜力成为一个全新的市场主线。

中字头板块日K线图

来源：点掌财经

基本面背景

中国特色估值体系背景来源于中美博弈加剧。2018年中美贸易战后，中美之间的博弈开始逐渐加剧。而当下由于地缘政治局势紧张、中美科技竞争等因素使得中美竞争日趋激烈。央企需要肩负更大的社会责任。央企是我国国民经济的重要载体，在能源、基础设施、国防等关系国计民生的重要产业占据重要地位。因此，央企需要在稳就业、充盈财政、执行国家产业政策方面肩负更大的社会责任。中国特色估值体系政策要求——“一利五率”。央企考核体系由“两利四率”变“一利五率”。今年1月份国资委召开中央企业负责人会议，针对部分央企存在的回报水平不优、盈利质量不高、市场竞争力不强、创新能力不足等短板，会议确定了央企考核体系在“两利四率”的基础上，将净利润改为ROE，营业收入利润率改为营业现金比率，调整为“一利五率”。

中国特色估值体系实现路径

土地财政收缩，中央政府扩表。从动力角度来看，未来在土地财政收缩的背景下，地方政府加杠杆空间进一步受限。基于国内较低的通胀水平与较大的稳经济压力，财政发力带来的政府部门加杠杆是可预期的方向，目前中央政府杠杆率处于较低水平，后续或将成为加杠杆的主力。同时也可以考虑通过增扩股权财政、税收财政和数字财政的方法来弥补土地财政缺口。从实现路径角度来看，央企提升ROE水平的路径主要为：一是增收入。首先公司可通过增加产品新品类和多元化战略进入新的竞争性领域增加收入；其次公司也可通过渠道下沉增收，例如通过一带一路战略进行基建项目、文化、消费品的输出增收；此外，公共事业和资源品也可通过适当提价来增加收入。二是降成本。首先，可以通过寻找全球战略伙伴来降低原材料价格；其次人力成本较高的公司可以适当进行降本增效；此外，也可采用宽信用政策，通过降低利率来降低资金成本。三是降资产。制定合理持续的利润分配政策，通过提高分红率从而作用于ROE分母的资产端，达到提升ROE的效果。四是增负债。通过发行债券增加企业负债，从而达到提升ROE的目的。

5月“中特估”行情已然占优，在基本面、资金面和政策面三重支撑下，市场对“中特估”的主线共识不断强化。新一轮国企改革行动蓄势待发。中国特色估值体系下，国企市场价值将逐步与内在价值匹配。结合政策文件和相关会议，中国特色估值体系将推动国有企业市场价值回归内在价值。

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早评：减少操作，观望等待

#10日早评#昨日两市普跌，量能放大，盘中个股上涨837家，下跌4199家，北向资金净买入9.83亿。板块方面，北交所概念、证券、中字头股票领涨，教育、电力物联网、云游戏等板块领跌。

消息面，工信部等5部门：7月1日起 禁止生产、进口、销售不符合国六排放标准6b阶段的汽车；中汽协：截至2023年1月底 不满足RDE要求的库存车辆超过189万 含已采购部件的库存超过200万；乘联会：4月新能源车市场零售同比增长85.6%；MLCC厂商提价“有底气” 行业景气度将持续修复；4月各类挖掘机销售同比下降超23%，出口增长约9%；美股三大指数周二全线收跌。

本周权重股的节奏对行情产生明显影响，一方面是权重拉升对中小盘股的抽血作用，另一方面是短线快速拉升后的回调对指数的影响。昨日放量调整，分歧明显，预计后半周行情操作难度较大，建议降低操作频率，观望等待为主。

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五月行情将加剧分化

进入五月份后市场风格出现了明显的变化，从原来的人工智能独树一帜演变成了中特估主题的接力。而且一旦中字头开始发力后，对其他的中小盘个股是非常不友好的。创业板指数短期内已经二次逼近了去年10月底的低点。这说明大部分的中小盘个股在最近半年时间中经过短暂反弹后，目前已经再次回到了起点，即最近一年以来的低位水平。所以大部分个股持仓其实是很难赚钱的。市场目前属于典型的局部行情，是少部分板块的机会。展望未来，行业角度来看，科技主线在出现较大幅度回调后安全垫较高，在4月财报披露完成后，部分业绩环比增速较强或整体景气度较高但估值低位的行业如消费、新能源、金融等反弹动力较强，带来市场上行动力。但需要注意的是，目前来看整体经济复苏仍较偏弱，盈利面拐点也还未完全显现，市场仍以震荡为主。

最近一周指数涨幅排名

来源：点掌财经

五月行情仍以分化为主

通过节后市场的表现来看，权重股行情很难形成赚钱效应，投资者有赚指数但不赚钱的感觉。结构化行情预计仍旧延续，AI和中特估上行逻辑强，是可以作为全年配置的主线，无论是从产业浪潮还是政策面支撑的角度来看，都能获得较好的上涨动能。AI主线有望在5、6月份逐步回归，中特估主线有望进一步扩散上行。在主线回归的过程中，势必会出现板块的轮动，短期可以关注金融、消费、新能源、军工等具有反弹上行动力的板块。中特估和AI板块可以细选品种、逢低布局。AI和中特估主线都是主题投资，因此本轮上涨行情中一个突出的特点是产业的上涨大于行业的上涨，反映在科技板块中更加明显。另外，我们还要关注板块内部上涨行情的发散。中特估主线由基建逐步扩展至央国企券商，内涵逐步丰富，风格一旦形成我们可以顺着这个脉络来梳理下一步的机会。TMT主线中，一开始是计算机和通信等硬件设施及产品上涨，之后行情扩散至电子，最后发散至传媒的AI内容板块，就是风格主线不断延续的体现。预计未来主线内部上涨将更加分化。其演变过程是个股普涨再到个股分化。5月个股的分化将更加明显，可以更多选择估值较低的优质个股进行配置，尽量放慢操作节奏，轮动过程中操作难度会加大，趋势型交易为主。

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