2023年会不会是大牛市的起点？

刚刚经历过的2022年主要指数多以下跌报收，上证指数跌了15%，创业板指数下跌29%，年线收阴。回顾去年，年初的地区冲突、二季度上海封控等预期外的因素，以及美联储近40 年来最快的加息节奏、国内经济深度下滑等超预期因素被普遍认为是市场下行的主要原因。随着近一整年的调整，两市估值渐入低位，对 2023年市场， “否极泰来”、“涅槃重生”是当前的主流声音，估值底、疫达峰、经济复苏、美联储加息退潮是看多的主要理由，言下之意是对市场底部的认同。 当前，春季攻势徐徐拉开，“牛归”的声音渐起，笔者坚定看好本轮春季行情，但近期的反复震荡令很多投资者对经济下行压力下行情的持续力度产生怀疑，是局部行情还是会迎来一轮牛市？笔者从历史大底部的几个特征来和大家聊一下2023年能否迎来牛市行情。

上证指数市盈率趋势图

来源：点掌财经

从上图上证指数的市盈率看，从2005年至今每一次上证指数的底部位置都对应着市盈率的底部阶段。十二年以来，沪指经历了三轮大幅拉升，也即大牛市的行情。虽然大牛行情产生的原因和背景各不相同，但是每一轮拉升前行情都是经过充分下跌和调整后才能够产生。最近一次上证指数的市盈率底部是在2018年底2019年初出现的，也就是2019年初开始，上证指数展开了一轮拉升，但这轮拉升的力度明显不强，因为其中经历了中美贸易摩擦，2022年以来其他利空因素的影响。经验表明，底部震荡的时间越长，未来拉升的幅度越大，因此，我们可以把2019年初至2023年初这段上证指数市盈率长期低位的运行阶段看做是蓄势阶段，A股经过去年多重利空打击后，已经站在了新的转折点上。

影响走牛行情的因素还有哪些

底部形成的几大特征中，我们还可以参照股息率底部特征来看。当前绝对股息率略低于四大底部期间，但也已进入底部区域。而相对股息率（股债收益差）则已达到甚至超越四大底部，股息率底成立。

同时我还要注意，上市公司盈利底进入底部区域，但驱动力不强。归母净利润增速，净资产收益率增速与市场走势存在较强相关性，该指标已入底部区域，但驱动力暂不强。

宏观数据与市场走势的关系容易偏离，但有提示作用。譬如M1在某个阶段大幅上升或下降，需要关注市场在未来某个时间点是否会出现变盘。当CPI与PPI的差值向上或者向下穿越0轴时，在一段时间内需重点观察市场是否会出现拐点。

综合来看，各项指标基本认同底部区域，2023年新的序章拉开，春季攻势开启，大周期上为筑底反转过程中的序章。对全年行情的看法：底部运行时间越长，越有利于底部特征的呈现，待经济底走出后，下半年或岁末的行情更值得关注。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

早评：热点散乱，仓位减半

#12日早评#昨日两市冲高回落，双双收阴，盘中个股上涨1037家，下跌3891家，北向资金净买入76.14亿；板块方面，煤炭、油气、培育钻石等板块领涨，供销社、景点旅游、云游戏等领跌。

消息面，商务部、央行：进一步支持外经贸企业扩大人民币跨境使用促进贸易投资便利化；俄罗斯将从1月13日开始购买人民币作为财富资金储备；业内人士：2023年平台经济将迎来规范发展良机；需求拉动、订单饱满，三元正极材料公司2022年业绩预增；新冠特效药“莫诺拉韦”即将在国内首发上市；飞猪报告：2023年春节出游预订量同比增长超6成；国家知识产权局等17部门发布加快推动知识产权服务业高质量发展的意见；工信部：预计2022年规模以上工业增加值同比增长3.6%；美股三大指数周三集体上涨。

昨天指数承压调整，个股普跌，策略上建议降低总体仓位，以回避短线风险。继续看多春季行情，但战术上要把握好节奏，指数的调整现在已经和大部分个股形成了一致性的节奏，在目前的初期反弹阶段，市场可能走出缓涨急跌的走势。减仓是为了后面有低位回补的机会。板块方面，市场仍旧表现为超跌板块的反弹，昨日煤炭崛起就是又一次的佐证，因此下跌充分的板块安全性较好。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

指数有调整压力，主线方向并不改变

大盘经过最近两周的反弹后已经开始面临技术性压力，需要回踩整固。板块方面看，大部分都经过了一轮反弹，很多底部反弹后的品种也需要整固，所以，接下来的行情我们可能需要多些耐心，等待行情回踩整固。总体来看，目前普通投资者对于反弹行情的认可度很高，主力机构对于春季行情也比较乐观，外资的流入也很坚决，因此，在大盘调整的这一个阶段，我们还是要做好功课，理顺好板块方向，借回调抓好低位回补的机会。

上证指数周K线

来源：点掌财经

主线方向梳理

从基本面情况看，国内疫情防控优化后经济企稳迹象已经开始出现，机构普遍开始看多春季行情，对于当前结构配置的投资逻辑，春季躁动的一般规律是“价值搭台、成长唱戏”。对于后续成长和价值后续空间的判断，笔者认为本质上对于人民币汇率升值空间和纳斯达克中国金龙指数上涨空间的对比。过程中更偏向以消费（含地产链）为代表的价值和以安全（含信创、数字经济和国产替代）为代表的科技成长，A股产业赛道两大主线是消费和安全。行业方向分为：消费（食饮、免税、医美、消费建材）；以计算机（信创）为代表的数字经济；以数控机床和刀具、高值医疗耗材、大功率轴承为代表的国产替代；地产（链）、储能、汽车零部件。

具体来看，短期消费行情难言结束，前期的食饮、酒店短期涨幅可能比较高了，板块已经开始向家电、酒类、化妆品等方向转移，后续主要观察房地产和社零数据。以数字经济为代表的生产性服务业是服务业的高质量发展，数字金融、智能车联、大数据服务、数据安全是成长风格的延续。国产替代想象空间巨大，市场关注度高，非常容易激发市场的炒作热情。

市场的风口方向不会轻易改变，即使出现变化也会是逐步过渡的过程，主线板块的持续时间至少2-3个月，如去年的新能源主线，四季度的医药主线一样，持续性都很不错，因此，一旦确定主线方向，就不要轻易改变，认真挖掘，在行情调整的时候抓住低位介入机会，反弹的概率比其他非主线板块更大。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

早评：市场风格向科技成长转变

#11日早评#昨日两市表现分化，沪指缩量整理收阴，创业板收阳，盘中个股上涨1787家，下跌3132家，北向资金流入58.01亿。板块方面，汽车整车、一体化压铸、半导体等板块领涨，教育、丙烯酸、航运概念领跌。

消息面，央行：全年人民币贷款增加21.31万亿元 存款增加26.26万亿元；中国12月社会融资规模13100亿元，前值19900亿元；“工程项目中标量”增长近六成 高频数据印证投资增长势头强劲；人民银行银保监会联合召开主要银行信贷工作座谈会；央行、银保监会：保持房企信贷、债券等融资渠道稳定满足行业合理融资需求；中国公司恢复澳大利亚煤炭进口首批煤炭将于2月抵达；美股三大指数周二集体收涨。

指数反弹后明显缩量，上行动能略显不足，大盘有技术性回踩需求。从板块的表现看，预计轮动反弹行情仍旧会延续，即使指数调整，也会不断涌现领涨板块，后市策略为轻指数，重个股。市场风格有向科技成长转变的趋势，操作上注意节奏，很多板块属于底部崛起，后市还需整固，不必追涨，主要挖掘调整后的入场机会。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

2023年春季行情的演变节奏

随着市场预期的持续改善，A股的反弹共识基本已经达成。北向资金大举流入，高盛等外资机构也再次看多中国，美国银行首席投资策略师更是将做多中国股票列为了美银2023年十大交易之一。从外部环境看，美股近期紧缩预期随着高频数据和美联储表态而一波三折。这反映了市场对紧缩缓和的交易逻辑并未形成强的一致预期，也就是紧缩缓和交易逻辑持续的时间周期会更长。从趋势上来看，紧缩缓和是大势所趋，背后核心原因是美国经济的持续下行甚至最后会进入深度衰退，即GDP负增长。因此，2023年全球紧缩的预期将明显缓解。

内部情况看，国内政策红利逻辑明确。首先，防疫政策转向后疫后修复逻辑在11月以来成为阶段性市场主线。其次，稳地产政策密集出台，地产及地产链相关行业同样成为阶段性市场主线。最后，在疫后修复和地产恢复的预期下，经济复苏主线同样成为阶段性交易主线。国内政策红利的三条主线持续性如何，则主要看消费和地产的恢复强度，数据验证要看春节居民消费情况。因此当下复苏主线仍旧具备持续性，在近期板块频繁轮动的行情中，消费板块反复活跃就是一个很好的证明。

白酒板块日K线图

来源：点掌财经

从消费到成长的转变

接力方向看，产业趋势有望成为后续的核心交易逻辑。政策拐点带来的是估值修复行情，而基本面的拐点带来的是估值和业绩双支撑的行情。机构预计消费将演绎为 K 行复苏，伴随地产销售短时间内难有明显改善，叠加海外需求可能超预期下行，国内经济呈现弱复苏，弹性相对不足。 2023年可能类似 2019 年的情形，市场交易主线围绕产业趋势和产业政策展开。从这个角度来看，产业政策和产业趋势共振的机会或是核心交易逻辑。计算机、通信和光伏、储能板块是切合该逻辑的重点方向。也就是基本面触底回升或延续高景气，产业政策层面也符合国内外政策思路。市场对产业趋 势和产业政策共振的科技成长板块关注度或持续提升。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

早评：市场风格有所转变

#10日早评#昨日两市高开震荡，双双收阳，沪指更是走出六连阳，创指量能有所萎缩。盘中个股上涨2969家，下跌1786家，北向资金流入77亿。板块方面，贵金属、教育、有色板块领涨，军工、电力、房地产等板块领跌。

消息面，两部门：2023年对月销售额10万元以下的增值税小规模纳税人免征增值税；人民币汇率开年大涨折射向好“强预期”；经济日报：今年要创造条件实施全市场注册制改革；阿兹夫定片价格将进一步降低未来新冠口服药定价不会太高；上海：到2025年绿色融资余额突破1.5万亿元；助力扩大内需文化和旅游部开展新春旅游休闲推广活动；美国12月一年期通胀预期回落至去年7月以来新低；美股三大指数周一收盘涨跌不一。

市场的普涨反弹仍旧在进行中，市场风格切换比较明显，这是很多人踏不准节奏的主要原因。市场从原来的游资风格向基金风格转变，从炒小盘股到拉中盘股的转变，从炒绩差向绩优股的转变。在市场一片看多的声音中，行情不会一蹴而就，初期阶段震荡是主基调，操作上仍忌追涨，以逢低做多为主。板块方面，关注教育、白酒、医疗板块的机会。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

消费复苏仍旧当前的主线赛道

消费复苏主线上周在白酒板块的带动下继续演绎，贵州茅台股价创近3个月新高，底部涨幅已超30%，中国中免、海天味业、爱美客、美的集团等消费权重股的股价也都有不俗表现。从上周白酒板块的二次崛起和持续性上看，带动起上行的明显是机构资金。从基本面来看，前期疫情防控调整节奏、各地疫情达峰速度均超预期，近期各地消费复苏速度也快于预期，例如元旦期间三亚出港单程含税机票均价达1364元，酒店均价也有1553元。因此，除了继续提升消费仓位以外，近期越来越多投资者已经开始精选复苏速度快、成长性显著、估值有性价比的赛道与标的，包括各消费子赛道的白马龙头公司以及有机会弯道超车的中小型标的正得到越来越多资金的认可。

380消费指数日K线图

来源：点掌财经

消费板块的挖掘方向

通过政策导向、需求倾向、人口结构我们可以推论出来的几大领域，包括合成生物的重组胶原蛋白，化妆品，医美，职业教育，游戏，养老，新能源车等，今天教育板块再度占据涨幅榜前列，充分说明消费复苏主题的韧性仍旧很足。

玻尿酸板块主力控盘情况

来源：阿牛智投

上图我们可以看到，医美细分赛道的玻尿酸板块最近四个季度持续受到了基金的增仓。当前国内医美行业仍处于发展初期，新材料借助差异化功效教育消费者，有望创造新需求。此外，政策大力支持生物医药材料行业发展，为供给创造需求提供沃土。与此同时，近年来化妆品行业监管趋严，在新规要求下，依靠无序宣传的品牌难以为继，只有真正投入研发、重视产品质量的化妆品企业才能脱颖而出，从政策端加速化妆品行业国货崛起的趋势。

职业教育的展望

各国职业教育发展模式都与其社会发展和产业结构变化的阶段有关。一方面，我国产业升级对劳动力素质提高提出了内在要求，另一方面，发展职业教育可以减少结构性失业，反过来加速推动我国产业转型和升级。教育产业近期政策密集发布，分类分级管理明晰，深化职业教育供给侧结构性改革，推动职普融通、产教融合，同时支持举措更加明晰，鼓励社会资本、产业资金投入到职业教育，提供财政、金融和经费补助等相关支持，民办高教/职教板块受政策鼓励。政策面出发，优选民办高教、职教培训、教育信息化版块。数据上看，三季度职业教育板块已迎来了利润拐点。

职业教育板块平均净利润趋势

来源：阿牛智投

当前行情热点散乱，布局方向仍要抓住主线。11月大盘反弹以来，消费复苏是本轮行情的主要发力点，短暂的调整不会改变行业趋势，继续坚守主线方向，选股的安全性会更高。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

早评：本周关注低位滞涨板块的机会

#9日早评#上周两市指数持续反弹，表现强劲，北向资金大幅流入。板块方面，国资云、虚拟电厂、光伏胶膜等领涨，酒店旅游、血氧仪、零售等板块领跌。

消息面，国家卫健委：我国对新冠病毒感染正式实施“乙类乙管”；国家医保局：阿兹夫定片、清肺排毒颗粒谈判成功Paxlovid因报价高未能成功；广东：“乙类乙管”后新冠感染住院费用继续全额保障；中国旅游研究院院长：国内旅游暑期有望迎来全面复苏；最高法：加大房地产领域矛盾纠纷防范化解力度；国家能源局：交通领域大力推动新能源、氢燃料电池汽车全面替代传统能源汽车；乘联会崔东树：碳酸锂价格将大跌；美股三大指数上周五收盘均涨超2%。

两市指数已经走出明显的技术性多头走势，券商机构普遍看多一季度行情，但同时我们也感受到市场的热点轮动较快，而且持续性不强，这是因为在节后市场暂未达成共识，增量资金首先进行的是低位板块的布局。从上周风格看，基金重仓品种表现较强，北向资金和机构资金逐步加入做多队伍，从轮动结构看，本周应回避高位板块的调整，关注相对低位的医药、煤炭、地产等品种的轮动机会。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。

热点散乱，该如何研判

大盘在节前探底完成后展开了反弹，至今已经过两周时间。从板块特征看，12月延续下来的消费复苏由于涨幅巨大出现了一定的筹码松动，其他大部分的超跌板块则迎来了反弹机会，这波反弹轮动较快，给人感觉是热点散乱，常出现一日游行情，普通投资者的操作难度较大。

应该怎样判断一季度的板块机会呢？复盘前面几轮经济复苏期行业表现，其中较大的共同点就是食品饮料行业大概率处于领涨行业之列。日本和新加坡疫情管控放开后数据表明，服务业将得以快速修复；此外，中央经济工作会议把恢复和扩大消费摆在了优先位置。在2023年防疫放开、经济复苏及政府将大力扩内需、促销费的背景下，仍旧可以关注食品饮料和社会服务等消费行业。宏观面，中央经济工作会议指出要化解优质头部房企风险，并向新发展模式平稳过度，国家稳地产目标明确，地产困境缓解将带来产业链修复的投资机会，适当关注建筑材料。板块频繁轮动中，建议多看少动，目前行情正在逐步走出底部，持仓待涨是我们的主要策略。

上证指数周K线图

来源：点掌财经

经济复苏判断

12月PMI指数创出新低，根据PMI指数见底往往领先经济复苏，A股ROE见底通常滞后经济复苏3到6个月的历史经验，结合疫情管控放开后经济活力将逐渐得以激活，可以认为2023年一季度我国经济大概率将迈入复苏期。从领先指标PMI视角看，历史上，PMI指数见底是经济见底的先行指标，PMI见底时，经济通常处于类衰退末期或复苏期前期；从PMI见底时间规律看，PMI指数将可能在2023年一季度前后见底。滞后指标A股ROE视角，从A股的盈利周期来看，从2004年至今A股盈利已有5轮周期，A股ROE的区间低点通常会滞后经济复苏期启动时点约3-6个月；从ROE见底时间规律看，A股ROE预计将于2023年一季度或二季度见底。

综合来看，虽然目前市场热点散乱，这是行情复苏初期，各方资金逐步发力的表现。策略上，坚守好主线方向，持股待涨为主。

阿牛智投投资顾问：韩式俊，证书编号：A0460621010001， 阿牛智投业务许可证：91370100724977116F。